国信证券-翰宇药业-300199-2018年三季报点评：海外业务高增长，成纪药业拖累业绩-181029

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        三季度业绩低于预期，经营状况有所改善
        2018  年前三季度公司实现营业收入9.05  亿（+26.67%），归母净利润2.94  亿（+25.27%），经营性现金流净额1.93  亿。其中，第三季度营业收入2.58  亿（+9.63%），归母净利润0.84  亿（+13.03%），业绩低于预期。三季报应收账款11.04  亿，比中报减少1.35  亿元，经营状况有所改善。
        海外出口业务保持高增长，武汉基地进入试运行阶段
        前三季度海外市场实现营业收入2.72  亿（+70.28%），对应第三季度实现营业收入1.01  亿，保持高增长。海外订单主要来自于利拉鲁肽仿制药申报客户。公司争取在2018  年底前向FDA  提交格拉替雷ANDA  申报材料，以早日实现制剂出口。武汉生产基地进入试运行阶段，未来可缓解原料药产能压力。
        国内制剂增长有所放缓，成纪药业拖累业绩
        前三季度国内制剂产品实现营业收入4.64  亿元（+50.88%），对应第三季度收入1.22  亿，相比前两个季度增速放缓。主要是由于2017  年下半年实行两票制后低开转高开，前三季度公司销售费用3.56  亿（+86.45%），推动营业收入大幅增加，而三季报销售费用率39.33%（+12.61pct），与中报持平，说明销售模式转换的影响已逐步淡化。预计特利加压素和生长抑素增速在20%左右，去氨加压素在10%左右增长，胸腺五肽仍处于下滑趋势。卡贝缩宫素、依替巴肽等基数较小，随各地招标工作推进，有望贡献部分业绩。成纪药业的器械类产品和药品组合包装前三季度收入分别为0.99  亿（-42.86%）和0.64  亿（-7.95%）低于预期，拖累业绩。前三季度公司研发投入5565.70  万元（+9.50%），利拉鲁肽3.1  类仿制药有望在年内完成BE  试验，2019  年有望获批。未来随着利拉鲁肽等注射剂新品种上市，有望带动成纪药业注射笔等业务收入改善。
        风险提示
        药品招标降价；海外出口业绩低于预期；在研产品研发进展低于预期。
        投资建议
        公司国内经营状况改善，多肽原料药出口有望放量，我们预计2018-2020  年归母净利润4.70/6.04/8.14  亿，对应EPS  为0.50/0.65/0.87  元，对应PE  为20.6/15.0/11.0  倍，维持“增持”评级。