东方证券（香港）-兴达国际-1899.HK-前景吸引力下降-181029

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        2018年上半年，兴达的业绩又一次令人失望。虽然收入同比增长14.4%至人民币36.78亿元，但由于2017年底主要原材料（钢材）价格飙升，使于毛利率同比下降5.5个百分点至17%，净利润因此同比下降40%至人民币1.27亿元。尽管钢材价格自2018年7月以来持续上涨，但兴达的产品并未大幅提价。因此，我们预计其2018年毛利率将保持在较低水平。我们将其评级下调为"持有"，并将目标价由3.6港元下修至2.0港元，隐含FY18预测市盈率为9.4倍，FY18预测股息收益率为6.7%。
        货车市场稳定增长支持兴达货车用子午轮胎钢帘线销售：2018年前9个月，中国商用车销售同比增长6.3%，主要由于2018年7月起禁止车辆超载，预计将能继续刺激对新货车的需求。管理层指引，轮胎替换市场表现稳定以及其在9月及10月产能利用率超过90%，我们因此认为兴达2018年货车用子午轮胎钢帘线销售有望增长14.5%至人民币45.78亿元。
        客车市场放缓损害客车用子午轮胎钢帘线销售：由于中美贸易紧张局势升级以及政府收紧财政政策，2018年前9个月，中国客车销售仅同比上升0.6%。鉴于经济前景存在不确定性，我们认为2018年下半年对客车的需求或持续减弱，这将影响兴达客车用子午轮胎钢帘线的销售增长,  我们预期该业务2018年销售或按年倒退6%至人民币20.36亿元。
        毛利率难获大幅提升：尽管钢材价格保持在较高水平，但兴达产品价格未见有大幅调整，因此我们认为其2018年毛利率将不会大幅提升，我们预期其2018年毛利率或会保持在17%左右（同比下降1.6个百分点）。
        稳健的资产负债表能减低公司在市场逆转时所带来的影响：兴达自2015年起保持净现金头寸，稳健的资产负债表不仅可以保护公司以减低在市场低迷下之影响，还可以令其继续维持较高的派息率（>  60%）。此外，公司的股票回购计划（每年可回购高达已发行股票的2%）也将为其股价带来一定的支持。
        下调评级为持有，目标价为2.0港元：我们将2018年每股盈利预测下调32.5%至人民币0.185元，以反映客车用子午轮胎钢帘线的增幅低于预期，以及2018年上半年毛利率下降。我们采用DCF及DDM方法，取平均值作为目标价，加权平均资本成本为9.0%，永续增长率为3%。相当于9.4倍远期（FY18E）市盈率及0.5倍远期（FY18E）市净率。下调评级至持有。