太平洋证券-欧派家居-603833-衣柜收入略超预期，信息化取得突破性进展-181026

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        事件：
        公司发布2018  年三季报：2018  年Q1-Q3  实现营业收入81.97  亿元，同比增长18.95%；归母净利润12.0  亿元，同比增加27.12%；归母扣非净利润11.44  亿元，同比增加27.82%；基本每股收益2.85  元。Q3  单季实现营收33.52  亿元，同比增长10.66%；归母净利润6.50  亿元，同比增加22.64%；归母扣非净利润6.30  亿元，同比增加21.39%。第三季度销售商品收到的现金流为38.65  亿元，同比增长22.4%，显著高于收入增速。
        点评：
        分品类来看，前三季度橱柜、衣柜、卫浴、木门收入分别为43.43、28.90、2.17、2.81  亿元，分别同比上升8.93%、35.30%、46.62%、52.72%。单看三季度橱柜、衣柜、卫浴、木门收入分别为18.24、12.29、0.34、1.24  亿元，同比分别增长1.03%、35.74%、22.82%、46.98%。
        盈利能力提升明显，业务扩张致期间费用率有所增加。2018  年Q1-Q3  公司毛利率37.88%，同比增加2.69pct，净利率为14.64%，同比增加0.97pct，我们认为毛利率和去年同比增加主要是年初部分产品提价所致。公司Q1-Q3  期间费用率为20.51%，同比增加1.32pct，销售、管理（含研发）、财务费用率分别为10.18%、10.61%、-0.28%，同比变动-0.47/1.96/-0.17pct。
        Q3  橱柜业务较上半年放缓比较明显。分拆来看Q3  大宗业务下滑7%，零售端增长2%，扣除厨电收入下橱柜零售业务增长2.5%，  从大宗业务来看，一方面从业务本身特性来说，收入确认存在一定的季度波动性，但我们认为收入下滑更大的原因在于公司在房地产行业并不景气的大背景下对现金流较差的大宗业务主动收缩所致。橱柜零售端来看，公司同时面临多方面因素挑战，不管是精装房还是地产销售增速，特别是现房销售增速的持续放缓。往后看公司的增长将更多来源于市场份额的提升。
        Q3  衣柜业务增长略超市场预期，大宗业务开始放量。Q3  衣柜收入增速较Q2  有比较大幅度的提升，重返30%以上。拆分来看，大宗业务增长300%以上，衣柜零售业务增长约27%，其中欧铂丽衣柜Q3  同比增长294%，欧派衣柜主品牌零售Q3  同比增长约23.4%。从主品牌欧派衣柜的增长情况来看，按照我们有效门店的假设（当年门店数=上一年度门店数+去过一年新开门店数/3.5）2018  年整体渠道端弹性为30%以上，对应同店收入有所下滑。我们认为除了衣柜业务在拓展大宗渠道的同时，也可以在互联网、Shopping  Mall、小区样板房等渠道多多发力，构筑属于公司的护城河。
        信息化进程又进一步，橱柜业务基本实现前后端打通。之前欧派橱柜在设计和下单环节对设计师要求颇高，经销商甚至需要专门配备下单设计师从而才能较为顺利得完成橱柜的下单，前后共需要三维家，CAD  和造易三款软件，而三季度公司已经基本在橱柜端实现一键下单，CAD  和造易已经成为历史，目前的下单流程下，整个流程操作所需要花费的时间节约80%以上，且设计师的培训时间同样大幅度缩短，目前已经在华南区域开始试点，并有望从年底开始逐渐向全国推进。
        整装大家居业务不断突破，家装公司加盟踊跃。利用欧派品牌影响力和全屋定制能力，进行家装供应链整合，与当地TOP  家装公司形成资源互补（产品+服务）、强强联合，共同致力于实现‘所见即所得’的空间解决方案，更好的满足消费者个性化定制整装的家装消费需求，这是对于整装大家居业务最好的阐述，在流量不断从家居建材卖场向其他地方迁移的时候，整装/家装服务作为流量入口的价值不断凸显出来。我们认为到明年，这项业务有望贡献巨大的业绩增量。
        我们预计公司2018-2020  年EPS  为4.11  元、5.05  元、6.22  元，当前股价对应PE  为17.1、13.9、11.3  倍，考虑到公司是行业的绝对龙头，整装业务有望实现高速增长，橱柜信息化已经取得突破性进展，未来衣柜信息化亦有望获得突破，维持“买入”评级。
        风险提示：房地产景气程度低于预期、业务推广不及预期等。