安信证券-新华保险-601336-深化转型结构优化，投资收益优于同业-181028

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        ■新华保险2018  年前三季度实现营业收入1235  亿元，同比增长7%，归母净利润77亿元，同比增长53%；保险合同准备金减少以及权益投资表现优于同业是归母净利润大幅增长的主要原因。我们认为公司2018  年前三季度核心边际变化包括：（1）投资业绩优于同业（新华保险4.8%/中国太保4.7%/中国人寿3.3%），前三季度公司加大增配债券类资产比例，一定程度对冲权益市场波动。（2）聚焦健康险，保费结构持续优化。长期险个险新单保费同比下滑34%，四季度有望进一步改善。（3）准备金四季度有望加速释放，显著增厚业绩。
        ■2018  年前三季度公司实现保费收入1000  亿元，同比增长11%，其中续期保费同比增长30%，成为拉动保费增长动力。此外，长期险个险新单保费同比下滑34%。
        （1）个险渠道稳员增产,四季度有望明显改善。2018  年前三季度公司个险渠道实现保费收入804  亿元，同比增速达到13%。二季度以来公司加大健康险营销费用投入与销售激励举措，延续以附促主等策略，从而推动代理人团队企稳回升和人均产能修复。
        2018  年上半年，受134  号文政策等因素影响，公司月均人均综合产能5187  元，同比下降26.2%。我们认为四季度公司将继续推动长期保障型产品的发展，代理人团队实现稳员增产，加之去年同期低基数因素，预计全年保费收入同比增长16%。
        （2）聚焦健康险，保费结构持续优化。二季度以来，新华保险继续延续以以附促主、聚焦健康险的策略，短期险保费同比增长34%，长期险个险新单保费同比下滑34%。在产品结构改善带动下，前三季度退保率为4.4%，同比下降0.2  个百分点。考虑到四季度新单低基数，保障产品结构占比加大等因素，预计新业务价值增速有望转正，全年内含价值增速维持在14%左右。
        ■投资收益优于同业，四季度有望进一步改善。截至2018  年前三季度公司投资资产达到7203  亿元（YoY+4.6%），投资收益253  亿元（YoY-5.4%），同期公允价值变动收益近-0.6  亿元。受前三季度市场表现不佳（上证综指-21%），拖累总投资收益率下滑至4.8%（去年同期5.2%）。不过相较于其他两家A  股上市险企（中国太保4.7%/中国人寿3.3%），公司投资业绩好于同业，主要受益于股权型投资股息和分红收入（YoY+30%）同比大幅提升。考虑到近来监管层稳定市场，股权质押风险得以缓解，权益市场整体趋暖，四季度投资收益率有望改善，预计全年投资收益保持4.9%左右.
        ■准备金四季度有望加速释放，显著增厚业绩。此次三季报公司并未补提准备金，提取准备金同比减少13  亿元，成为利润同比高增长主要原因之一。根据测算，2018  年前三季度折现率上移5.4  个BP，假设国债收益率年底前保持相对稳定（3.5%），四季度折现率将上移6  个BP，准备金有望迎来快速释放时期，有望显著增厚业绩。
        ■投资建议：买入-A  投资评级，预计新华保险2018-2020  年归母净利润同比增速为50%、20%、15%，EPS  分别为2.59  元、3.11  元、3.58  元，6  个月目标价为58  元。
        ■风险提示：政策风险/信用风险/市场风险/宏观风险