西南证券-中国重汽-000951-降本增效逆势增长，集团董事长履新注入改革预期-181028

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        投资要点
        事件：公司公布2018年三季报。第三季度实现营业收入  86.8亿元，同比-12.8%；归母净利润2.5  亿元，同比+6.5%。前三季度累计实现营业收入312.2  亿元，同比+10.5%，累计实现归母净利润7.3  亿元，同比+2.8%。
        生产成本高位毛利率窄幅波动，控费增效利好业绩。2018Q3  公司整体毛利率为10.2%，同比降低0.9  个百分点。三季度存货减少17.8  亿元，公司前期原材料和库存商品储备较深，在生产成本持续维持高位，重卡市场需求走低的周期下，去库存有利于保持毛利率在稳定水平。利润端3  季度公司净利润率约2.9%，同比提高约0.5  个百分点，公司利润率绝对水平较低，业绩对利润率变动敏感，营收下行周期，费用率降低幅度超过收入降低幅度，仍然能明显增厚利润。公司前期销售研发等投入开支较大，市场需求转弱以后，降低费用控制成本增效明显，叠加报告期内职工内退承担福利减少等非偶然性因素影响，3  季度费用同比减少了27.5%，达到1.3  亿元。实现了归母净利润单季逆势增长。
        公司重卡销量稳定优于行业水平，工程车市场有机会迎来翘尾。9  月重卡市场整体需求滑坡较为明显，销量同比减少24.6%。2018  年1-9  月行业合计销量约88.4  万台，销量同比增幅缩小至1.6%。公司1-9  月累计销量增幅在8%以上，销量表现继续优于行业。从行业一般规律看，下半年一般为工程车需求淡季。不过2018  年年底，受进入2019  年基建投资逐渐开工，国标排放升级分地区政策逐渐明朗等因素影响，行业或有机会迎来翘尾行情。公司新一代HOWO-T/G系列高端产品渗透率保持稳定增长，产品力向上趋势不变。去年4  季度单季归母净利润1.9  亿，低基数下业绩同比增长压力不大。
        公司8  倍估值安全边际较强，集团董事长履新注入改革预期。依托集团完善的重卡整车产业链和销售渠道优势，公司轻资产、高周转的属性更为突出。18  年9  月潍柴动力董事长正式兼任重汽集团董事长，打造重卡乃至商用车全产业链的高层意志明确，公司作为重汽集团旗下最核心的重卡整车制造资产有望从中受益。公司历史估值中枢17.3  倍，未来行情企稳，估值或有望向上修复。
        盈利预测与评级。预计2018-2020  年EPS  分别为1.46  元、1.75  元、1.95  元，对应估值7  倍、6  倍、5  倍，维持“买入”评级。
        风险提示：2018  年底重卡销售或严重低迷；应收账款或大幅计提坏账。