华泰证券-神火股份-000933-Q3小幅亏损，静待铝业回暖-181030

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        前三季度公司归母净利润2.92  亿元，同比减少67%
        公司2018  年前三季度实现营收142.39  亿元，同比增加0.50%；归母净利润2.92  亿元，同比减少67.18%。其中第三季度营收50.66  亿元，同比增加2.84%，环比增加13.59%；归母净利润-0.37  亿元，同比减少3.14  亿元，环比减少2.97  亿元。公司业绩低于我们的预期，此次我们预计公司2018-20  年EPS  分别为0.22/0.25/0.30  元，维持增持评级。
        环比来看，公司毛利润保持稳定
        环比来看，公司Q3  毛利润6.35  亿元，环比Q2  的6.29  亿元变化不大，考虑到Q3  电解铝和氧化铝行业平均利润均弱于Q2，判断公司煤炭业务环比有一定改善，显示该业务逐步走出停产影响。Q3  公司财务费用和管理费用环比减少1.96  亿元，资产减值损失减少3.29  亿元，投资净收益增加0.70亿元，但归母净利润下降，主要是Q2  公司有10.61  亿元的资产处置收益，包括应收款项减值准备转回、向云南神火作价出资产生的收益等。
        电解铝成本上涨叠加煤矿停产，利润同比下降
        同比来看，公司业绩下降主要因为新疆征收自备电厂政府性基金、氧化铝等原辅料价格上涨、煤炭产销量下降。电解铝方面，前三季度公司新疆电解铝业务完全成本同比增加1697  元/吨，利润总额2.61  亿元，同比减少9.02  亿元。永城电解铝业务完全成本同比增加1705  元/吨，亏损5.06  亿元，同比增亏3.06  亿元。煤炭业务方面，受新庄、薛湖煤矿复工后产量受限的影响，公司煤炭产品销量同比减少97  万吨，完全成本同比增加139  元/吨，前三季度煤炭业务板块实现利润总额5.13  亿元，同比减少3.71  亿元。
        前三季度非经常性收益较多，四季度或完成两项资产转让
        非经常性损益方面，前三季度公司向云南神火出售27  万吨电解铝指标，实现收益10.36  亿元；对27  万吨指标相关资产计提资产减值准备，形成资产减值损失2.36  亿元；因薛湖煤矿停产，形成停工损失2.06  亿元。此外，为优化资产结构，公司四季度或继续完成部分资产转让。10  月11  日公司公告，已与商丘新发投资签署协议，公司向其以1.57  亿元转让神火铝材100%股权，扣除费用后预计实现6213  万元股权转让投资收益。10  月13日公司公告，全资子公司光明房产已将持有的许昌明锦100%股权转让给了许昌腾飞，扣除费用后公司预计将实现1.70  亿元股权转让收益。
        上调成本假设，对公司维持增持评级
        我们上调公司成本假设，即全年电解铝较去年成本上升1700  元/吨，煤炭生产成本较去年上升130  元/吨，其他假设不变。预计公司2018-20  年EPS将分别为0.22/0.25/0.30  元，较上次报告分别下调20%/18%/21%。参考铝行业可比公司18  年18.74  倍的Wind  一致预期PE，考虑到公司远期的低成本水电铝布局，利润或将有较明显增长，我们给予公司一定估值溢价，给予公司18  年20-22  倍PE，目标股价4.40-4.84  元，维持增持评级。
        风险提示：铝和煤炭价格下跌；煤炭产量不及预期；生产成本增加等。