华泰证券-通威股份-600438-业绩符合预期，龙头优势显现-181030

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        业务稳定增长，维持“买入”评级
        公司2018  年前三季度实现营收213.87  亿元（+9.04%），归母净利16.60亿元（+8.59%），营业收入稳定增长。公司业绩表现符合市场及我们预期，我们预计公司2018、2019  年  EPS  分别为0.47、0.65  元，对应PE  为12.90、9.19  倍，维持“买入”评级。
        新政影响弱于预期，硅料产能继续扩张，增加2019  业绩弹性
        受531  光伏新政严控光伏建设规模和补贴退坡影响，硅料价格大幅波动，公司依靠成本及技术优势，基本维持硅料和电池片满产满销状态。根据三季报电话解读会议披露，乐山2.5  万吨高纯晶硅将于12  月底投产，通威处于全球产能成本堆砌图左侧的领先水平，新产能投放将进一步降低平均生产成本。我们预计新增低成本产能将在2019Q1  集中投产，二季度需求逐步回暖后，硅料有望达到紧平衡状态，价格有望在80-85  元/kg  的主流厂家成本区间内小幅波动。2019  年逐步出清海外高成本产能，全球光伏多晶硅产能有望被国内优势产能逐步替代。
        龙头优势助力维持盈利，电池片产销平稳
        公司电池片拥有行业领先的非硅成本及良率，根据三季报电话解读会议披露，目前多晶、单晶、单晶perc  的非硅成本在0.24-0.27  元/W，领先行业竞争对手。电池片作为硅片和组件的中间环节具有传导价格作用，在Q3产业链价格大幅波动的背景下，公司通过提升电池片效率、持续降低非硅成本，维持单瓦净利基本稳定。我们预计，公司全年电池片出货量约6GW。
        季度现金流持续改善，毛利率略有下滑
        受光伏产业链价格下降及低毛利率的鱼饲料收入占比提升影响，Q3  单季度综合毛利率下降0.86  个pct  至17.8%。费用方面，受研发费用季节性下降影响，期间费用率由Q2  的10.3%下降至7.5%。2018  年前三季度经营性现金流净额为17.41  亿元，同比增长4.66%，经营质量有所提升。
        回购计划彰显信心，引入战投加速长期布局
        公司10  月27  日发布公告，在未来6  个月内拟以不超过7  元/股的价格，回购2-10  亿元的股票用以股权激励或员工持股，彰显公司信心。长城资本参与2016  年底定向增发，并拟通过大宗交易、集合竞价等方式择机继续增持，与公司形成战略投资合作关系。长城资本提名董事长闫天兵先生为通威股份董事候选人，协调长城资产集团内部资源，加速长期布局。
        维持“买入”评级，目标价7.05-8.46  元
        公司在硅料及电池片领域推进精细化管理，加速优势产能扩张，持续提升竞争力。我们预计公司2018、2019、2020  年EPS  分别为0.47、0.65、0.91  元，同业可比公司2018  年平均PE  为16.02  倍，基于公司硅料电池片双龙头地位及年底新产能投放带来的业绩弹性，给予公司18  年15-18倍PE  估值，目标价为7.05-8.46  元，维持“买入”评级。
        风险提示：1）光伏新增装机不足，拖累产能消化；2）水产饲料价格下跌。