国金证券-外运发展-600270-投资收益下滑拖累业绩，期待整合物流资源-181028

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        业绩简评  
        18Q3，公司实现营收16.91亿元/+4.38%；归母净利2.66亿元/-21.3%；归母扣非净利2.37亿元/-4.51%。业绩表现略低于市场预期。      
        经营分析  
        Q3单季营收增速放缓，投资收益大幅下滑致使归母净利同比录得负增长。18年前三季度营收49.75亿元/+17.5%，增速较去年同期下降3.5pcts。Q3单季营收16.91亿元/+4.38%，较Q2同比增速下滑24.7pcts  。Q3毛利率8.86%/+0.7pct，环比-0.4pct，环比下降或源于高毛利的电商、专业物流业务放缓所致。归母净利2.66亿元/-21.3%，仍然低于营收增速，源于Q3季度的三费合计1.03亿/+8%以及投资收益为2.39亿元/-30.32%。  
        Q3国际快递业务增速放缓影响联营合营投资收益。公司17H1公司出售国航、东航和京东方部分股票获得投资收益2.3亿，而18Q3仅有约300万，使得18年前三季度投资收益下滑。但对联营企业和合营企业的投资收益同增20.32%，增速同比提高14pct，主要系中外敦豪贡献投资收益。国际快递业务高增长，18前三季度全国国际快递业务量同增32.3%,分别超出同城和异地快递业务量同比增速7.3和0.9pct,但国际快递业务Q3较18H1增速放缓11pct，致使对联营合营投资收益增速较18H1放缓9pcts。  
        换股合并目前已获证监会审核通过，招商局强势整合物流资源。中国外运以换股方式吸收合并外运发展，目前已获证监会审核通过。中国外运是世界领先的综合物流服务商，其空运业务原先由外运发展独立运营，合并后将实现海运、空运、陆运物流资源的全面整合，并可在A+H股市场开展资本运作，为公司业务开展提供支持。外运发展货币现金53亿，吸收合并后可以降低中国外运的负债率，改善财务状况，同时为全球业务扩张提供支持。    
        投资建议  
        公司积极发展电商和专业物流业务，与大型电商平台合作，放量持续，物流是招商局集团未来业务发展基础支柱，物流资源整合以及合并后协同效应值得期待。不考虑收购合并，预计公司18-20年EPS分别为1.46、1.66、1.92元，对应PE为14、12、10倍。维持"买入"评级。    
        风险提示  
        国际贸易形势变化，国企改革不达预期，跨境电商政策变化，汇率波动等。