财通证券-分众传媒-002027-业务扩张导致毛利率大幅下滑，宏观经济使现金流相对承压-181029

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        事件描述：
        公司发布2018年三季报：前三季度，公司实现营收108.77亿元（yoy  +24.59%）,实现归母净利润48.10亿元（yoy  +22.81%），实现扣非归母41.98亿元（yoy  +23.41%）；第三季度，公司实现收入37.67亿元（yoy  +21.94%），实现归母净利润14.63亿元（yoy  +5.73%），实现扣非归母净利润13.80亿（yoy  +6.66%）。此外，公司发布2018年度预计的经营业绩情况：2018年度归属于上市公司股东的净利润变动区间是58亿元-62亿元，变动幅度为-3.41%至3.25%。
        投资要点：
        扩张战略导致成本快速攀升，四季度业绩预期大幅下滑
        由于扩展战略导致的成本快速攀升（同比增长73.59%、环比增长23.70%），公司销售毛利率Q3单季度毛利率为64.38%，相比18年Q2的73.87%下降了9.49pct。根据公司公布18年经营业绩预计计算，18年第四季度公司归母净利润预计为9.90-13.90亿元，同比减少47.42%-66.58%。原因有两方面：一方面是在收入稳健增长的同时，由于公司的扩展战略，成本以更高幅度增加；另一方面，院线板块受制于片源及票房的影响，景气度有所下降，影院广告增速放缓。
        应收账款及预付账款增加，公司现金流相对承压
        2018年以来受宏观经济形式影响，公司核心客户普遍回款周期普遍放慢，公司应收账款大幅攀升。公司应收票据及应收账款较2018年年初增加22.68亿元，上升73.4。由于点位扩张，公司预付账款大幅攀升：2018年由于公司媒体资源点位数的快速扩张，且媒体资源租金大部分是一季度或者半年预付，导致预付租金以及相应的媒体设备采购所需预付款上涨。预付账款较2018年年初增加11.17亿元，上升153.7%：其中，预付媒体资源租金较年初上涨5.85亿元。应收账款及预付账款的增加，导致公司现金流承压：公司Q3经营活动产生的现金流量净额为3.14亿元，同比减少43.85%。
        盈利预测与投资建议
        公司拥有最优质的点位资源和广告客户资源，在全国电梯电视媒体、电梯海报媒体和影院银幕广告媒体领域具备绝对的领跑者地位。但考虑到2018年Q4及2019年的宏观经济情况对公司现有业务的迅速扩张存在较大冲击，同时我们判断此轮经济周期客观上与08年和12年存在本质的不同，因此将公司调至"中性"评级。
        风险提示:宏观经济持续低迷、行业竞争格局恶化。