安信证券-中国平安-601318-营运利润稳健增长，拟大额回购市场首例-181030

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        ■事件：根据三季报，中国平安2018  年前三季度实现归母营运利润856  亿元（YOY+20%），实现归母净利润794  亿元（YOY+20%）。我们认为公司2018  年三季度核心边际变化包括：（1）受权益市场波动影响，第三季度归母利润下滑7%，营运利润增速保持相对稳健。（2）代理人规模达143  万人，较年初增长3.2%，聚焦保障型产品转型，新业务价值增速同比增长3.2%，维持领先同业。（3）公司拟启动回购不超10%股票，彰显管理层对于公司股价信心。
        ■营运利润稳健增长，权益市场波动影响投资收益。2018  年前三季度公司实现794  亿元，（YOY+20%）,其中第三季度净利润213  亿元，（YOY  -7%）。我们认为这主要受I9  会计准则所限、权益市场波动以及自身较高权益持仓，导致净利润指标不及市场预期。如果刨除短期波动因素，寿险前三季度营运利润为856  亿元（YOY  +20%）；剔除I9  准则影响的寿险净利润为521  亿元（YOY+23%）。产险受股市波动、税收等因素，前三季度运营利润为81  亿元（YOY-22%）。
        ■代理人稳步增长，新业务价值领先同业。2018  年前三季度，公司代理人规模143  万人，较年初增长3.2%。整体代理人团队保持稳健增长态势，人均产能有所改善，推动前三季度新单保费同比增速缩窄至-7.4%，负债端呈现持续修复态势。此外，二季度以来，公司不断通过丰富保障产品、升级产品线，延续“产品+”策略，在“福满分”、“爱满分”基础上，并于10月推出“福满分”，加大保障产品新单比例，推动新业务价值率持续提升。前三季度公司新业务价值率提升至42.1%，较二季度提高1  个pct。我们预计公司新业务价值增速有望实现8%左右增速，领先行业同业。
        ■产险盈利能力保持稳定，投资税收拖累业绩。2018  年前三季度平安产险实现保费收入1811亿元（YoY+15%），市场份额达到19%，同时平安产险净利润同比下滑22%，较中报14%进一步扩大。我们认为主要原因是受到市场环境影响投资表现欠佳，以及手续费及佣金支出较高带来的所得税大幅提升。公司提升产险业务的盈利能力和经营效率，前三季度综合成本率维持在96%，预计2018  年全年产险业务综合成本将保持在96%左右。
        ■金融科技增速亮眼，驱动公司价值增长。平安致力于“金融+科技”双轮驱动，2018  年前三季度公司金融科技业务贡献净利润54  亿元（YOY+700%）主要受益于陆金所控股与好医生等子公司持续快速增长，其中陆金所管理贷款余额较年初增长20.7%达到3481  亿元。
        ■零售客户基础不断增长，交叉销售潜力巨大。2018  年前三季度公司平安集团个人客户总量达到1.81  亿（YoY+19%），其中持有多家子公司合同客户数超过5000  万（YoY+19%），持有多个合同客户占比提升5.4  个百分点。我们认为客户迁徙与转化是推动集团整体发展的关键因素之一，未来随着客户迁徙不断深入，以及个人客户与互联网用户的不断增加，公司价值将持续提升。
        ■回购不超过10%股票，看好公司长期价值。公司公告称拟回购不超过10%比例股票，按照目前公司1.1  万亿市值来计算，总额将不超过1100  亿元，有望成为A  股回购体量最大的案例，目前公司持有4657  亿元现金及等价物，现金流充沛，我们认为此次回购有望显著提升公司价值，彰显平安管理层对于公司长期价值看好。
        ■维持买入-A投资评级。预计中国平安2018-2020  年归母净利润同比增速达到30%、26%、22%，EPS  分别为6.33  元、7.97  元、9.73  元，6  个月目标价为70  元。
        ■风险提示：政策风险/市场风险/利率风险