平安证券-绝味食品-603517-业绩符合预期，关注成本变化-181030

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        事项：
        公司公布18年三季报，前三季度实现营收32.66亿元，同比+13.0%；归母净利润4.87亿元，同比+29.0%。3Q18实现营收11.81亿元，同比+13.8%；归母净利润1.72亿元，同比+23.0%；扣非净利润1.64亿元，同比+19.4%。
        平安观点：
        业绩基本符合预期：公司3Q18  营收同比+14%，符合我们+15%的预期，净利同比+23%，基本符合我们+25%的预期。
        脚踏实地迎万店，营收增长趋势良好：公司3Q18  继续保持稳健的展店步伐，净开店数量或与3Q17  差异不大，虽1H18  新开店仅406  家及存量门店仍在布局调整，但随着开店速度有所加快，年底门店数突破1  万家应是大概率事件。公司3Q18  营收同比+14%，在单店提升&门店扩张推动下增长趋势继续保持平稳，因前期基数偏低，4Q18、1Q19  收入增速有望明显加快。
        鸭副涨价使毛利率承压，费用率继续保持稳定：公司3Q18  毛利率为33.9%，环比2Q18  下降2.5  pcts，主因在于鸭副成本整体有所上涨，但主力产品鸭脖成本涨幅仍较小，彰显公司较强的上游议价能力。公司3Q18销售费用率为8.5%，同比下降2.6  pcts，环比2Q18  下降0.6  pcts，延续18  年初以来费用控制的趋势。公司3Q18  管理费用率5.9%，同比下降0.4pcts，继续保持稳定。往后看，近期鸭副价格仍在持续上涨，库存传导下公司毛利率或继续承受压力，全国扩张步伐稳健，费用投放或继续维持在正常水平。
        行业有望延续高景气，中长期成长性凸显：休闲卤制品顺应“营养”、“健康”消费升级的趋势，且在主力消费人群18-35岁年轻女性中的渗透率仍偏低，即使宏观经济出现波动，仍有望保持较快增长。公司开店天花板依然很高，原有渠道加密及乡镇下沉、海外开拓，未来10  年内或仍难遭遇扩张瓶颈，且远超竞争对手的门店数奠定社区店绝对龙头地位，行业有望长期保持良性竞争，公司业绩或稳健成长。
        高确定性成长股，维持“推荐”评级：卤制品行业正处黄金期，且潜在市场空间广阔，公司优秀管理能力得到验证，规模效应&供应链优势巩固龙头地位，业务具备长期成长性。基于原材料价格变化，我们将公司18-20  年EPS  从1.58、1.81、2.10  元下调至1.52、1.70、2.00  元，分别同比+24.4%、12.0%、17.4%，对应PE  分别为23.1X、20.6X、17.6X，维持“推荐”评级。
        风险提示：1、宏观经济疲软的风险：经济增速下滑，消费升级不达预期，导致消费端增速放缓；2、重大食品安全事件的风险：消费者对食品安全问题尤为敏感，若发生重大食品安全事故，短期内消费者对品牌信心降至冰点且信心重塑需要很长一段时间；3、原料价格上涨风险：产品主要原料鸭副的价格波动性较大，价格大幅上涨或导致业绩不及预期。