东方证券-宋城演艺-300144-业绩成长稳健，经营效率持续提升-181029

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        核心观点
        公司业绩增长稳健，存量景区经营优秀。单季度来看，公司18  年Q1/Q2/Q3营收为7.12/7.09/9.60  亿元，同比增长6.0%/10.8%/4.1%，实现归母净利润2.28/2.57/2.52  亿元，同比增长68%/67.8%/73.8%，营收端Q3  增速有所放缓，但净利润依旧维持较高增速。由于桂林等新项目刚刚起步，预计公司现阶段业绩的稳健增长，仍主要来自于存量景区的优秀经营，特别是年初以来杭州及三亚的优秀表现、以及暑期旺季以来丽江整治后的显著回升。
        公司盈利能力呈现季度增长趋势，经营效率不断提升。2018  年Q1/Q2/Q3  单季度毛利率分别为68%/67.8%/73.8%，同比提升6.5pct/2.2  pct  /4.1  pct，净利率分别为45.3%/42.9%/50.2%，同比提升8.8pct/4.3pct/7.5pct。其中销售费用/财务费用均得到持续优化，前三季度同比下降12.19%/285.85%（管理费用同增35.52%，主要由于藏谜与九寨千古情地震停业期间产生的营业成本计入管理费用所致）
        公司新一批储备项目正进入集中落地期，有望开启新一轮叠加成长周期：目前桂林千古情景区已于7  月27  日开业，目前经营良好且仍处于上升阶段，后续营收及盈利释放将进一步增厚公司业绩；西安、张家界、上海等项目有望于19  年陆续落地，西塘、澳洲等有望于20  年及之后正式开园。同时，轻资产业务成功复制也将带来可观增量：  1.宁乡项目整体经营情况超预期，后期的管理抽成亦有望带来增厚；2.听音湖，明月山及黄帝山项目也已陆续进入实质推进阶段，有望带来新增量。
        财务预测与投资建议
        考虑到六间房事项延后（按19  年4  月出表计算），我们调整公司18-20  年EPS  预测为0.92/0.99/1.13  元（调整前为1.06/0.91/1.04  元），考虑到19  年公司受六间房出表影响带来较大非经常性损益，因此调整为基于18  年EPS进行公司估值，使用相对估值法给予2018  年28  倍PE，目标价为25.76  元，在弱市中具有较强的配置价值，买入评级。
        风险提示
        六间房重组存在不确定性、新项目推进、重组后集团业绩不及预期。