东方证券-通威股份-600438-业绩符合预期，产能扩张稳步推进-181029

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        通威股份发布三季报，报告期内实现收入  213.87  亿元，同比增长  9.04%；归属上市公司净利润16.6  亿元，同比增长8.59%。其中，三季度单季实现收入89.26亿元，同比增长4.87%；归属母公司净利润7.4  亿元，同比基本持平。
        核心观点
        农牧业务进入旺季，贡献一半以上净利润。单三季度实现收入63  亿元，实现净利润3.97  亿元，毛利率14.5%，较上半年提升0.48  个百分点，仍然处于较好水平；1-9  月份实现销售收入134  亿元，同比增长4.28%，净利润同比增长3.06%。
        光伏业务经受政策考验，成本控制能力确保合理盈利水平。受“531  新政”影响，国内三季度光伏装机下滑53%，产业链价格下滑40%，开工率降至60%以下。通威股份凭借品质和营销能力，多晶硅和电池片业务仍然满产满销，其中，多晶硅单三季产销量4900  吨，同比略有增长；电池片单三季度产销量超过1.5GW，同比增长近60%，在价格降幅达40%的情况下，毛利率仅下滑1.5  个百分点，营业收入仍然小幅增长。
        低成本新产能如期投放，光伏业务盈利能力进一步增强。公司在包头和乐山的5  万吨低成本产能将于年底相继投产，成本较乐山旧产线降低1.5  万元/吨至4  万元/吨以下；成都和合肥的5.5GW  高效电池片于2019  年年初之前投产，非硅成本较现有产线低10%左右。通威光伏产品的成本优势有望进一步巩固，盈利空间持续拓展。
        财务预测与投资建议
        公司2018-2020  年每股收益分别为0.53/0.79/0.93  元，  原预测值为0.50/0.77/0.92  元，上调原因是光伏电站运营规模增长较快。我们采用分部估值法，其中农牧业务估值116  亿元，光伏业务估值210  亿元，综合目标价8.40  元，维持“增持”评级。
        风险提示
        国家政策存在不确定性，可能影响下游装机需求及补贴
        多晶硅环节龙头企业竞相扩产，加剧行业供需失衡，造成价格加速下降
        国内需求限制倒逼企业出海，恐引发国外针对中国光伏产品的“双反”