华泰证券-光明地产-600708-毛利率显著改善，新开工提速-181030

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        核心观点
        公司发布三季报，2018  年前三季度实现营收94.01  亿元，同比下滑13.55%；实现归母净利润10.12  亿元，同比增长68.72%；加权平均ROE  较去年同期增加2.78  个百分点至9.42%。公司业绩符合我们预期，结算项目毛利率较高，新开工大幅提升，持续补充可售资源。维持2018-2020  年EPS  为0.83、0.92、1.05  元的盈利预测，维持“买入”评级。
        结算项目利润率较高，前三季度归母净利高增长
        2018  年前三季度公司竣工面积同比下滑67.34%，导致房地产业务结转面积较少，营收同比下滑13.55%。但三季度结算项目利润水平较高，单季度毛利率达到45.2%，加上一季度出售上海市丽水路  58-88  号的高毛利商业房地产项目，带动公司前三季度毛利率同比大幅提升17.8  个百分点至35.99%，进而使得归母净利润同比增长68.72%。三季度末预收账款150.95亿元，同比增长80.95%。根据公司历年结转节奏，预计四季度结转规模环比将有较大提升。
        江浙沪拖累销售，新开工大幅提升
        根据《光明房地产集团股份有限公司2018  年度第一期中期票据募集说明书》，截至2018  年一季度末，江浙沪占公司可售建面的62.50%，占可售货值的73.47%。受区域房地产市场环境变化影响，2018  年前三季度公司实现销售面积137.42  万平，同比下滑10.42%；实现销售金额173.64  亿元，同比增长11.87%。为了提升销售规模、加速去化和回款，公司加大新开工力度，2018  年前三季度新开工面积为260.54  万平，同比增长120.72%，已超过年初制定的全年新开工228  万平的目标。
        持续补充可售资源，存在对接集团资源的潜在可能
        根据公司公告，2018  年第三季度公司或旗下子公司陆续竞得上海、重庆、南宁、苏州、常州等城市的7  宗地块，总计规划计容建面95.33  万平，总计土地价款113.67  亿元，平均楼面价11924  元/平。公司持续补充可售资源，未来有望继续借助集团优势，在上海市保障房和城中村改造项目、崇明岛2000  亩土地开发、集团内部兄弟公司土地和仓储资源对接等方面寻求新的业务机会。
        开发业务总体平稳，维持“买入”评级
        公司是光明集团旗下唯一房地产上市主体，也是集团重要业绩来源。我们认为公司房地产业务存在对接集团资源的潜在可能，有望获取优质土地，并通过加快周转实现业绩稳健增长。我们维持2018-2020  年EPS  为0.83、0.92、1.05  元的盈利预测。参考可比公司2018  年7.0  倍的PE  估值，下调公司2018  年合理PE  估值水平至5.5-6.0  倍（前值6.5-7  倍），下调目标价至4.57-4.98  元（前值5.40–5.81  元），维持“买入”评级。
        风险提示：可售货值相对偏低；负债水平上升较快，资金链可能面临一定压力；房地产行业销售增速存在下滑风险，有可能拖累公司销售。