华泰证券-柳药股份-603368-业绩超预期，现金流同比改善-181030

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        3Q18  业绩靓丽
        10  月29  日晚公司发布2018  第三季度报告，2018  年1-9  月实现营业收入87.10  亿元（+24.00%），归母净利润3.91  亿元（+34.94%），3Q18  实现营业收入31.94  亿元（+23.72%），归母净利润1.35  亿元（+38.26%），业绩超预期，经营性现金流净额-7.57  亿元，较去年同期-9.50  亿元，同比改善。我们维持盈利预测，预计公司2018-2020  年EPS  分别为2.07/2.60/3.19元（暂不考虑万通制药并表影响），同比增长33%/26%/23%，保持目标价31.23-33.83  元不变，维持“买入”评级。
        净利率同比提升，现金流进一步改善
        公司2018  年1-9  月毛利率10.29%（同比+0.88pct），销售费用率2.15%（同比+0.19pct），管理费用率0.20%（同比+0.20pct），财务费用率0.36%（同比+0.36pct），净利率4.75%（同比+0.32pct）。毛利率和净利率同比提高，主要是因为零售、工业、纯销等高毛利业务快速发展，收入占比提高。公司3Q18  经营性现金流净额-2.56  亿元，同比少流出0.80  亿元，这是公司在业绩快速增长同时连续第二个季度经营性现金流改善。
        维持等级医院优势，发力基层和器械配送
        公司深耕广西医药商业市场，和医院客户建立良好的合作关系，渠道稳固，我们预计公司2018-2020  年等级医院纯销业务收入复合增速达20-25%。
        公司在保持等级医院市场优势的同时，在基层等第三终端市场开始发力，希望第三终端成为公司业绩增长的另一驱动力。公司着力打造器械配送平台，我们预计2018  年公司器械配送收入同比增速70-80%。
        推进批零一体化，加码工业布局
        公司围绕“批零一体化”战略，承接外流处方，巩固桂中大药房在广西医药零售领头羊地位。我们预计公司2018  年零售门店数量有望突破400  家，其中DTP  药房超过50  家，销售额同比增长50%左右，达到15  亿元。此外，公司向产业链上游延伸，我们预计万通制药和仙茱中药2018  年合计贡献2500  万净利润，工业业务初具规模。
        广西商业流通龙头，维持“买入”评级
        暂不考虑万通制药并表影响，我们维持盈利预测，预计公司2018-2020  年归母净利润分别为5.36/6.74/8.27  亿元，同比增长33%/26%/23%，当前股价对应2018-2020  年PE  估值分别为13x/10x/8x。考虑到公司业绩高速增长，现金流同比改善，我们给予公司2019  年PE  估值12x-13x，保持目标价31.23-33.83  元不变，维持“买入”评级。
        风险提示：药品招标降价超预期；“两票制”推行不及预期；并购整合不及预期。