太平洋证券-口子窖-603589-三季度业绩增速放缓，毛利率仍稳步提升-181029

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        事件：10月29日，公司发布2018年三季报。1-9月，公司实现营收32.07亿，同比增长18.13%，归母净利润11.41亿，同比增长26.68%，扣非后归母净利润11.06亿，同比增长26.28%，EPS  1.90元/股，同比增长26.67%。
        其中，单三季度，公司实现营收10.48亿，同比增长8.15%，归母净利润4.08亿，同比增长8.77%。
        多方面因素导致公司三季度业绩增速放缓  2018年前三季度，公司实现营收32.07亿，同比增长18.13%，整体仍维持较快增长。分区域来看，省内和省外分别实现营收26.16亿和5.57亿，同比分别增长17.29%和25.89%，省外增速继续高于省内。从现金流量表来看，前三季度公司销售商品、提供劳务收到的现金为32.10亿，同比增长18.76%。经营活动产生的现金流量净额为3.98亿，同比减少50%，主要是因为当期支付的各项税费增加了6.75亿，同比增长67.72%。
        单三季度，公司实现营收10.48亿，同比增长8.15%，增速环比有所降低。如果考虑预收款，三季度公司真实营收为10.37亿，同比减少1.42%。我们认为，公司三季度业绩增速放缓一方面是因为公司中秋节前提价，导致经销商拿货积极性有所降低；另一方面，宏观经济不景气导致行业需求放缓以及省内竞争加剧对公司也有一定影响。
        产品结构持续优化，公司毛利率仍稳步提升  虽然短期业绩增速出现波动，但是从长期来看，未来2-3年安徽省内仍处于消费升级的当口，公司主力产品价格符合消费升级趋势，有望长期受益。前三季度，公司高档白酒、中档白酒和低档白酒分别实现营收30.41亿、7659万和5539万，同比分别变动+21.09%、-15.33%和-22.02%。受益于高档产品占比不断提升，尤其是口子窖10年以上产品高速增长，前三季度，公司销售毛利率为74.34%，同比增长2.31  pcts。
        公司费用率整体维持平稳  前三季度，公司销售净利率为35.58%，同比提升2.40  pcts，主要来自于毛利率提升的贡献。费用方面，前三季度同比去年维持平稳。销售费用方面，前三季度销售费用率为7.96%，同比微增0.44  pcts，主要是公司为了提升品牌形象，广告宣传费增加较多导致。管理费用方面，前三季度公司管理费用率为3.97%，同比降低0.73  pcts。财务费用方面，前三季度财务费用率为-0.21%，同比微增0.08  pcts。
        盈利预测与评级  公司作为安徽省内100-200  价位的白酒龙头之一，有望长期受益于省内消费升级，收入和利润有望维持平稳增长。另外，省外方面，今年公司重新发力省外市场，目前初步取得成效，  未来值得期待。我们预测公司2018/19/20  年EPS  分别为2.27/2.63/3.11  元，对应PE  分别为15.1/13.0/11.0，给予2018  年20  倍估值，目标价45  元，维持"增持"评级。    
        风险提示：消费升级趋势不及预期，省外市场拓展不及预期