平安证券-卫宁健康-300253-行业景气驱动收入高增，预示全年业绩无忧-181030

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        投资要点
        事项：
        公司公布2018年三季报，前三季度实现营收9.25亿元，同比增长34.19%，实现归母净利润1.93亿元，同比增长44.12%，实现扣非归母净利润1.73亿元，同比增长34.32%，基本EPS为0.1212元。
        平安观点：
        营收延续高增，单季表现超预期：前三季度，公司累计实现营收9.25  亿元，同比增长34.19%，相比半年报30.11%的收入增速提高约4  pct，收入端延续17Q4  以来的高增长态势。分季度看，Q3  单季收入3.78  亿元，相比17Q3  增长40.56%，超出市场预期。一方面，这应反映了政策推动下医疗IT  行业的高景气；另一方面，旗下子公司卫宁互联网及孙公司纳里健康创新业务的高增长和收入确认也应有所贡献。年初以来，公司单季收入逐季加速增长，考虑到行业正处于景气周期，公司在手订单充足，预计全年收入保持30%以上的增速无忧。
        费用率继续下降，利润增势良好：费用端来看，公司前三季度销售、管理、研发三项费用同比增速分别为23.96%、12.3%、25.44%，均明显低于营收增速，这使得期间费用率（33.72%，含利润表列示新规则下的研发费用）相比去年同期（36.97%）下降3.25  pct，延续了15  年以来的费用率下降趋势，可能在一定程度上源于产品化模式的规模经济优势。不过，公司前三季度营业成本同比增长37.49%，高于营收增长，致毛利率相比去年同期下滑1.2  pct，或许与收入确认时点或业务收入结构有关。
        此外，公司前三季度非经常性损益（主要为政府补助）利润影响1900  余万元，相比去年同期500  万元明显增加，坏账损失计提同比上升近3000万元。最终，公司前三季度归母净利润同比增长44.12%，扣非后同比增速为34.32%，公司业绩表现良好，符合我们的预期。
        与蚂蚁金服股权合作落地，业务协同有望逐步显现：根据合作方案，公司股东周炜、王英、刘宁将卫宁5.05%的股份转让于上海云鑫，上海云鑫对卫宁全资子公司卫宁互联网增资1.93  亿元，获得30%股份，同时卫宁与蚂蚁金服、上海云鑫签署框架合作协议。根据季报披露信息，双方正在有序推进支付宝接入等各项合作，预计19  年相关收入将开始形成规模。此外，利润表上对联营及合营企业投资收益依然明显为负，意味着云险、云药等非并表创新业务仍处于投入期。
        盈利预测与投资建议：以三季报来看，在医疗IT  行业高景气的驱动下，年初以来公司收入逐季加速增长，预计全年收入及业绩无忧，但创新业务整体仍处于投入期，盈利拐点还需等待。整体上，公司三季报展现出了良好的经营状况，我们据此对盈利预测进行微调，将2018-2020  年的EPS  预测分别调整为0.20、0.27（+0.01）、0.35（+0.01）元，对应10  月29  日收盘价（12.78  元）的P/E  分别为63.8x/47.1x/36.1x。
        当前，公司传统业务正处于高景气周期，并且如电子病历建设标准等政策刚性所衍生的行业利好仍未完全释放，公司作为行业龙头，未来1-2  年的增长具有较高确定性。同时，公司创新业务在“互联网+医疗健康”领域的布局已初步成型，合作伙伴中不乏蚂蚁金服、中国人寿、国药集团等巨头，前景值得期待。因此，我们看好公司的发展前景以及可预见的业绩表现，维持“推荐”评级。
        风险提示：
        1）  医疗机构IT  投入不足。国内多数医院创收能力有限，加之融资环境严峻，经济下行使得地方财政状况趋于紧张，这可能使得医疗机构IT  投入不足，限制公司收入和利润增长；
        2）  互联网医疗发展状况不及预期。互联网医疗的业务模式、盈利模式等仍未完全定型，普及范围和付费意愿依旧有限，如发展状况持续逊于预期，将对公司创新业务盈利构成限制；
        3）  政策不确定性。医疗健康行业受政策影响较大，如政策对医改的支持力度不足，或对互联网医疗构成进一步钳制，将制约公司业务发展。