平安证券-宇通客车-600066-龙头韬光养晦，利润率拐点凸显-181029

《平安证券-宇通客车-600066-龙头韬光养晦，利润率拐点凸显-181029（6页）.pdf》由会员分享，可在线阅读，更多相关《平安证券-宇通客车-600066-龙头韬光养晦，利润率拐点凸显-181029（6页）.pdf（6页精品完整版）》请在悟空智库报告文库上搜索。

        投资要点
        事项：
        公司发布2018年三季报，前三季度实现营业收入193.7亿元，同比增长2.0%；归母净利润12.0亿元，同比下降37.0%，3Q营业收入为73.6亿元，较上年同期下降24.0%，归母净利润为5.8亿元，较上年同期下降47.0%。
        平安观点：
        3Q  新能源客车销量下降致营收下滑。1~3Q  行业新能源客车销量52430辆（中客网数据，下同），同比增长15.9%，公司新能源客车销量12240辆，同比增长39.6%，高于行业增速。上半年补贴政策过渡期新能源客车市场出现抢装潮，使三季度部分需求提前释放，加上宏观经济增速放缓和2017  年同期高基数影响，公司3Q  新能源客车销量3475  辆，同比下降40.1%。公司1~3Q  新能源客车市占率达到23.3%，同比增加7.7  个百分点，而竞争对手市占率大部分出现不同程度下滑，公司行业龙头地位稳固。
        多因素致净利润大幅下降，利润率拐点凸显。1~3Q  公司归母净利润大幅下滑37%，主要受补贴退坡影响，公司上半年承担了大部分补贴退坡成本，此外，受汇率波动影响，公司1~3Q  公允价值变动收益-1.35  亿元，而2017年同期为0.82  亿元，1~3Q  研发投入10.9  亿元，同比增长70.7%，3Q  新增资产减值损失1.0  亿元（估计主要为应收国补计提的减值）亦对净利润产生不利影响。公司1~3Q  存货周转率3.9  次，比2017  年同期的6.6  次有所下降，表明库存压力仍大，但经营活动现金流净额-13.2  亿元，比2017年同期的-40.19  亿元已有所改善，公司3Q  净利率7.9%，比上半年净利率5.1%大幅提升，表明公司盈利能力明显改善，估计净利率低谷已过，3Q  开始公司多款新车型可获得顶格补贴，预计4Q  利润率将继续提升。
        从车型结构上看，公司以大中客为主，单车利润更高且销量远超竞争对手，中通、安凯1~3Q  归母净利润下滑均超过70%，未来行业利润或将进一步向龙头集中。
        竞争优势依旧，龙头地位稳固。预计2019  年新能源补贴仍将继续大幅退坡，假如2019  新政策于11月中旬明朗，则可能出现年底抢装潮，公司4Q  业绩有望回升。中期来看，预计2020  年后补贴将完全退出，公交采购更为重视产品品质和全生命周期性价比，因此电动公交需求依然存在，随着新能源客车单价中补贴占比急剧减少，将导致大量低端产能出清，品牌与产品差异将体现在价格差异上，龙头客车企业凭借规模优势享受更低的电池成本，市场份额将稳步上升。长期来看，海外市场前景广阔，公司以欧洲为主要目标市场，出口数量稳步增长，预计公司将在2019  年4  季度推出更高端的产品，与奔驰、沃尔沃直接争夺欧洲等发达市场。
        盈利预测与投资建议：公司3Q  营收下滑符合预期，多因素致净利润大幅下降，但利润率拐点已至，公司市占率仍稳步提升，竞争优势依旧。未来补贴退坡将继续扩大公司与对手的差距，公司新能源客车市占率稳步提升，随着研发投入加强，公司出口有望抢占欧洲发达市场。由于短期国内竞争环境仍然恶劣，海外部分出口目标国经济下行，调低对公司未来业绩预测，预计  2018-2020  年  EPS  分别为1.14、1.50、1.77  元（原有业绩预测为1.55、1.78、1.92  元），下调公司评级为“推荐”评级。
        风险提示：1）新能源客车销量低于预期：部分地区公交车需求放缓，新能源客车行业销量下滑，客车行业整体承压；2）新能源技术研发不及预期，目前公司凭借领先的新能源技术，有望在补贴退坡后提升市占率，若其他公司加大研发力度，取得技术突破，可能威胁公司行业地位；3）公司海外市场推进不及预期：如果海外市场受宏观经济等因素影响，导致公司客车出口量下滑，可能影响公司整体利润和销量。