华鑫证券-用友网络-600588-三费大幅改善，云服务保持高速增长-181030

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        事件：2018年前三季度，公司营收45.48亿元，同比增长38.8%；归母净利润1.51亿元，去年同期亏损2.60亿元；扣非归母净利润1.27亿元，去年同期亏损3.18亿元。公司前三季度业绩接近指引区间上限。分季度来看，2018Q3，公司营收15.42亿元，同比增长42.4%；归母净利润0.27亿元，同比扭亏为盈。  
        投资要点：    
        三季报表现强势，营收增长超预期。公司前三季度营收45.48亿元，同比增长38.8%，超出市场预期。分业务来看，云服务（非金融云）收入3.48亿元，同比增长186%；软件收入32.24亿元，同比增长19.2%；金融（含金融云）收入9.76亿元，同比增长117%。云服务与金融业务高速增长，带动公司营收超预期。    
        研发投入加快，期间费用率大幅改善。公司前三季度累计研发投入9.75亿元，同比增长14.7%，研发投入占营收的比例为21.4%。其中云业务研发投入5.26亿元，占全部研发投入的54%。经营活动现金流量净额为-1.21亿元，较去年同期-5.31亿元，改善明显。公司三费控制良好，销售费用率、管理费用率、财务费用率相较于去年同期，分别下降4.97、25.91、3.25个百分点。三费控制大幅改善，是公司同比扭亏为盈的关键。    
        云服务进入爆发期，客户续约率稳步提高。公司云服务各项业务齐头并进：PaaS收入0.95亿元，同比增长233.2%；SaaS收入1.81亿元，同比增长210.9%；BaaS收入0.68亿元，同比增长96.0%；DaaS收入327万元，同比增长100%。公司云业务累计注册客户数达到446万家，同比增长19.48%；累计付费客户32.45万家，其中大中付费客户6.2万家，同比增长24%，是公司云业务收入的主要来源；小微企业付费客户10.3万家，同比增长41%，长尾客户增长明显。公司客户续约率稳步提升：大中企业云服务续约率达到60%；小微企业云服务续约率为53%。    
        围绕云平台业务，推动企业数字化转型。公司围绕云平台为各行业各领域的企业和公共组织提供PaaS+SaaS+BaaS+DaaS服务。具体包括：1）公司发布iuap  PaaS基础平台3.5.1、  iuap  开发+应用平台3.5.2  等产品，提供了统一的数字化工作台和数字企业建模服务，连接第三方应用与生态伙伴。2）用友云平台在中广核、中国建筑等央企完成上线，签约三一重工、绿城、澳洋、南通化纤、华新丽华等大型标杆客户。3）用友精智工业云平台积极推动工业企业数字化转型，加强与地方政府合作，推动和支撑各地工业企业上云。公司与贵州省经信委、重庆市经信委、浙江宁波市经信委等签署战略合作；同时，公司入围四川、天津、江西三个地方云服务提供商资源池目录。    
        盈利预测：我们预计公司2018-2020  年归属于上市公司股东净利润分别为6.55、9.15  和12.26  亿元，对应EPS  分别为0.34、0.48  和0.64  元，现价对应2018-2020  年PE  分别为70.0、50.2  和37.4  倍。考虑到公司公有云SaaS  龙头地位，云业务增长超预期，各项费用控制良好，看好公司长期发展。维持公司"审慎推荐"评级。    
        风险提示：云服务增速不及预期；金融业务发生风险；系统性风险。