东吴证券-劲嘉股份-002191-业绩增长稳健，“大包装”持续拓展-181030

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        投资要点
        公司发布  18  年三季报：Q1-Q3  营收  23.77  亿（+13.21%），归母净利  5.46亿（+25.28%），扣非净利  5.21  亿（+23.78%）；其中  Q3  单季实现营收7.68  亿（+13.34%），归母净利  1.66  亿（+25.80%），扣非净利  1.60  亿（+21.55%）。公司预计全年实现归母净利  6.89-7.47  亿  元  ，  同  增20%-30%；Q4  预计实现归母净利  1.44-2.01  亿元，同比变动  3.45%至44.78%。
        主业烟标受益于烟草行业复苏及高端化。2018  年  1-9  月，烟草行业完成卷烟产量  3557.54  万箱，同比增长  2.34%；烟草行业工业总产值同比增长  9.04%，对应一、二类卷烟销量占比持续提升，消费结构高端化趋势不改。公司烟标产品定位高端市场，毛利率维持在  40%以上，胶印工艺及定价能力大幅领先行业平均，有望顺应烟草行业调状态、优结构的趋势提高市场份额。
        业务多点开花，“大包装”拓展顺利。公司立足“大包装”战略，不断拓展烟酒、3C  等产品的彩盒包装，精品彩盒业务发展提速。此前公司通过收购茅台技开司子公司申仁包装  29%股份切入酒包业务，18  年上半年增资成为二股东，直接和间接持股申仁  40.6%。根据此前战略合作协议，茅台技开司及子公司的酒包业务将优先与申仁、劲嘉合作，与白酒行业标杆客户的合作也大大提升了劲嘉的业内认可度，为后续与五粮液等品牌合作打下良好基础，未来公司酒包业务有望迎来放量。
        产业合作持续推进，新型烟草或添动力。此前中烟局在新型烟草制品发展座谈会提出要积极稳妥地推进新型烟草制品的发展，释放积极信号，新型烟草或迎扩容新机。我们认为未来中烟公司与烟标企业的合作最有可能以烟具为突破，根据我们的测算  2021  年我国的烟具市场规模有望达到  278  亿元，劲嘉有望依赖上游产业链地位有望成为综合供应商。公司自  14  年起就设立劲嘉科技研发电子烟产品；随后陆续取得与英美烟草，雷诺烟草，菲莫国际三家国际烟草龙头电子烟包装盒业务的合作；18  年  8  月，劲嘉科技与小米旗下生态链企业北京米物科技设立合资公司嘉物科技；18  年  10  月，劲嘉科技又与云南中烟下属新型烟草制品企业华玉科技设立合资公司，强强联合共同推进新型烟草的研发销售。
        费用管控良好，净利率提升。18Q1-Q3  公司毛利率  43.88%，较去年同期小幅减少  0.78pct。期内公司期间费用率合计减少  1.74pct  至  14.38pct。
        其中销售费用率同增  0.18pct  至  3.32%，管理+研发费用率同减  0.31pct至  12.14%。由于利息支出减少及理财收益增加，财务费用率下降  1.61pct至-1.08%。综合来看，公司归母净利率同增  2.21pct  至  22.95%，经营效率有所提升。
        应收账款周转加速，现金流充裕。期末公司应收票据及应收账款  7.98亿，与  18H1  基本持平，应收周转天数同比减少  19.39  天至  75.73  天，回款速度有所提高；存货较  18H1  增加  0.7  亿至  7.70  亿，周转天数同比增加  5.64  天至  149.98  天；公司应付票据及应付账款  8.43  亿，较  18H1  增加  0.29  亿。期内公司经营性现金流  6.03  亿，与去年同期基本持平。
        “大包装+大健康”拓展顺利，长期发展看点颇丰。公司烟标主业定位高端，在烟草行业结构升级大势下预计稳健扩张；同时大力发展精品彩盒业务，与茅台合作渐入佳境，酒包业务放量可期；此外，公司率先布局新型烟草朝阳行业，有望顺政策东风抢占先机，贡献增长动力。期内公司积极实施股份回购，截止  10  月  15  月公司累计回购股份约  2830.59  万股，占总股本约  1.89%，成交金额约  2.18  亿元，未来发展信心坚定。
        盈利预测与投资评级：预计  2018-2020  年公司营业收入分别为  33.45  亿元、38.65  亿元、45.04  亿元，同比增速分别为  13.6%、15.6%和  16.5%；归母净利润分别为  7.23  亿元、8.70  亿元、10.66  亿元，同比增速分别为  25.9%、20.3%和  22.5%；当前股价对应  18-20  年  PE  分别为  14.18X、11.79X  和  9.62X，维持“买入”评级。
        风险提示：烟草行业调控超预期，业务拓展不达预期