安信证券-中炬高新-600872-换届靴子落地，冀望2019恢复提速-181030

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        ■事件：公司披露2018  年三季报，1-9  月实现营业总收入31.65  亿元，  同比增长15.97%，实现归属母公司股东净利润4.86  亿元，同比增长36.95%；其中Q3  营收9.91  亿元，同比增长7.15%，归母净利润1.47  亿元，同比增长1.83%，双双较上半年降速，其中净利润表现较大低于市场预期。
        ■Q3  核心主业调味品营收、利润增长均放缓，但实际调味品净利润率同比更高。1-9  月美味鲜公司实现营业收入29.2  亿元，同比增幅10.28%，较上半年12.28%的增幅有所放缓；Q3  单季度美味鲜公司营业收入9.58  亿元，同比增长6.41%，归母净利润1.54  亿元，同比增幅仅为1%（上半年增幅24.79%）。上半年美味鲜净利润率（扣除少数股东损益）15.39%，Q3  为16.08%，Q3  净利润率高于上半年，从毛利率看，Q3  调味品毛利率明显下降，上半年调味品毛利率39.99%，同比提升0.47  个百分点，1-9  月份调味品毛利率39.18%，同比下降1.05  个百分点，主要系原辅料（谷氨酸、玻瓶和纸箱等）成本上升影响集中体现，调味品毛利率下降带动Q3  整体毛利率同比下降了4.18  个百分点。净利润率之所以比上半年还高，销售费用率同比环比双双下降是主因。
        ■Q3  收入增长放缓的几个原因：1）美味鲜公司2017  年初产品提价，2017Q3  体现，单季营业收入达到9  亿元，17Q3  同比增幅达23.3%，基数偏高；2）今年9月中旬物流受台风“山竹”的影响停滞数天，对当月营业收入造成了一定影响。
        3）公司本部上半年确认了约1.1  亿元的资产转让收入，  而在第三季度没有发生资产转让。4）中汇合创公司的原因是受中山本地房地产限价政策影响，收入确认各季度不均衡；上半年确认了约4,000  万元的收入，而第三季度仅确认了600万元。净利润方面，美味鲜公司于2017  年Q3  确认了一笔政府补助收入约1,800万元，而本年度该补助收入预计将在四季度确认，对Q3  单季收入增速影响约10个百分点。
        ■换届靴子落地，冀望2018Q4  开始恢复投入和提速增长。公司公告董事会换届改选，从候选人看，董事会非独立董事6  席当中有4  席将归于宝能系，宝能系实际控制公司可期。随着换届靴子落地，我们认为公司全年预算目标促使Q4  进取，我们预计Q4  往后公司市场投入力度重新加码概率高，2019  开始获得更好的营收增长可期。
        ■投资建议：看好公司存量资产重估和主业后续提速发展。预计2018-2019  年每股收益分别为0.76  元、0.97  元，下调6  个月目标价至29.00  元，维持买入-A  评级，相当于剔除土地价值后19  年26  倍调味品估值。
        ■风险提示：宏观经济形势持续不佳，下游需求不及预期，行业竞争加剧。