西南证券-绝味食品-603517-门店继续稳定扩张，成本上涨毛利率略下行-181030

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        投资要点
        业绩总结：公司2018年前三季度实现收入  32.66亿元（+13.0%），归母净利润4.87  亿元（+29.0%）；其中18Q3  实现收入11.81  亿元（+13.8%），归母净利润1.72  亿元（+23%），业绩基本符合市场预期。
        Q3  继续保持稳健开店节奏，单店营收同步提升。公司Q3  收入增速13.8%，预计开店贡献11%增速，同店提升贡献2%-3%。1、公司Q3  开店数预计超300家，继续保持稳健的开店节奏，H1  净开店406  家，全年能达成800-1000  家的开店计划，保证近10%的增长。公司Q3  末预收款2  亿元，同比+117%，加盟商打款积极，下游需求旺盛；2、四代门店升级和线上业务的快速增长，叠加世界杯效应，带动同店销售提升。
        原材料成本压力显现，毛利率有所下降。1、公司Q3  整体毛利率33.92%，同比-1.15pp，环比-2.47pp，主要原因：今年鸭副产品价格上涨明显，公司靠库存原材料平滑成本保障上半年毛利率没有下滑，Q3  成本压力开始在报表端体现。公司预付账款达2.6  亿，用于购买原材料锁定成本。2、Q3  三费率+研发费用率为14.7%，同比-2.76pp，其中销售费用率、管理费用率（含研发）、财务费用率分别为8.5%、6.2%、-0.02%，同比-2.6pp、-0.19pp、+0.04%，销售费用的大幅下降主要是公司在17  年上市投入较多的宣传费用以及门店升级费用，今年同比投入有所收缩。Q3  净利率达14.4%，同比提升1pp，盈利水平有所改善。
        长期逻辑清晰，开店+单店收入提升，看好持续稳定增长。我们依旧看好公司未来持续、稳健的高增长：1、门店扩张空间大：每年800-1200  家新增门店稳步推进，带来10%增速，目前离2  万家天花板依旧尚远，渠道下沉空间大；2、同店收入提升确定性强。公司通过产品结构丰富和线上引流，保证每年同店3%-5%正常增长。内生优化+外延扩张，助力公司未来业绩稳定增长。3、规模优势+提价预期下，整体毛利率提升和生产效率改善带动净利率稳步提升，实现净利润增速持续快于收入增长。
        盈利预测与投资建议。预计2018-2020  年收入复合增速为15%，归母净利润复合增速为22%，EPS  分别为1.56、1.85、2.23  元，对应PE  分别为22X、19X、16X，维持“买入”评级。
        风险提示：原材料价格或大幅波动，销售或不及预期。