华创证券-中炬高新-600872-2018年三季报点评：推进董事会改选，来年机制改善可期-181030

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        事项：
        公司发布三季报，18Q1-3  实现营业收入31.64  亿元，同增15.97%，归母净利润4.86  亿元，同增36.95%。18Q3  实现营业收入9.91  亿元，同增7.15%，归母净利润1.47  亿元，同增1.83%。公司公告进行董事会换届选举，非独立董事中宝能系将占据多数席位。
        评论：
        高基数叠加非经常性因素，收入增速有所回落。公司18Q3  营业收入9.91  亿元，同增7.15%，增速环比二季度有所回落，其中美味鲜公司前三季度收入增长10.3%，Q3  收入9.58  亿元，同增6.4%，增速回落主要系几点：1）同期较高基数。去年初调味品主业实施产品提价，三季度销售步入正轨，17Q3  收入增速达23.3%，基数较高。2）9  月单月发货节奏有所放缓。草根调研显示，7-8  月调味品销售增速在12%左右保持平稳，但9  月受台风山竹影响物流停滞数天，发货节奏受到干扰，因此9  月当月营收有所波动。其他业务方面，本部H1  资产转让收入1.1  亿元，Q3  未发生资产转让；房地产业务受限价政策影响，收入确认季度间差异较大，H1  收入4000  万元，但Q3  仅确认600万元，以上整体致Q3  收入增速有所回落。
        成本上行拖累毛利率，费用控制保持良好。毛利率方面，18Q3  毛利率为37.1%，同降4.2pcts，其中美味鲜公司前三季度毛利率39.2%，同降1.1pcts，Q3  毛利率37.5%，同降4.1pcts，主要系包材成本有所上升所致。费用率方面，18Q3  销售费用率7.9%，同降3.9pct，管理费用率9.4%，同降0.6pct，费用控制保持良好。此外，政府补助的确认节奏亦对利润增速有所影响，公司于17Q3  确认政府补助1800  万元，本年度该部分收入预计Q4  确认。综合来看，公司前三季度净利率17.0%，同增2.4pcts，其中18Q3  净利率16.5%，同降1.0pct，美味鲜Q3  净利率16.1%，同降0.9pct。
        董事会推进改选，机制改善可期，期待调味品业务更快成长。公司前海股权转让事宜已完成，此次推进董事会换届改选，从提名来看，在6  名非独立董事中，宝能系占四席，前海大股东地位有望坐实，后续话语权得以加强。公司股权真正理顺后，转变机制发挥民营优势可期。公司调味品业务质地优良，Q3  受同期高基数及单月发货节奏等影响增速有所回落，年初目标仍有望达成，且在阳西产能释放及产品结构提升推动下，未来净利率有望继续提升。公司调味品业务目标历来留有余力，国有机制下保持合理增长，  2014  年以来公司针对核心管理层提供现金激励，期待后续机制转变之后，无论是增长目标提升还是加大激励力度，调味品业务有望实现更快成长。
        盈利预测、估值及投资评级：我们认为，前海大股东地位坐实，当前董事会改选推进，后续公司有望转变机制发挥民资优势，调味品业务质地良好，短期Q3  有所回落但仍处稳健成长阶段，后续期待激励加大及目标加压带来业务更快成长。我们略调整2018-2020  年公司EPS  预测：  0.77/0.97/1.24  元（原预测为0.78/1.01/1.32  元），对应  PE为31/24/19X，参考行业可比公司估值，按明年整体30X  估值，给予目标价29  元，上调为“强推”评级。
        风险提示：调味品增长不达预期，机制改善时间表推后。