浙商证券-好莱客-603898-三季度点评：三季度营收增速放缓，加大投入令费用率大幅上升-181030

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        前三季度营业收入同比上升21.3%，净利润同比增长37.3%
        公司公布2018  年三季报，前三季度实现营业收入15.2  亿，同比增长21.3%，第三季度实现营收6.2  亿，同比增15.4%。分渠道来看，我们预计单三季度经销商渠道增长约17%，而直营渠道营收与去年同期相比基本持平。经销商渠道增长我们预计主要由于：1、经销商依靠客单价提升使得同店增长10%-12%，2、前三季度新开约250  家加盟门店，新店的开拓也会贡献部分收入。分城市来看，A、B、C  类城市前三季度营收同比增长分别为32%、20%、20%，单三季度营收同比增长分别为22%、15%、17%，A  类城市营收增速放缓最为显著，这主要与地产销售形势以及竞争加剧有关。前三季度公司归母净利润同比增长37.3%至3.1  亿元，折合EPS  为0.97  元。第三季度归母净利润同比增9.2%至1.3亿元，单三季度净利润增速大幅放缓主要由于公司积极寻求转型，一方面加大了对于经销商的建店补贴，在新零售营销模式上也加大了投入；另一方面，公司为顺应全屋定制时代而不断增加研发投入，提高自身的核心竞争力。
        毛利率同比上升1.3  个百分点，期间费用率同比上升2.4  个百分点
        公司前三季度毛利率同比上升1.3  个百分点至40.4%，单三季度毛利率同比上升1.8  个百分点至42%。我们预计毛利率稳中有升主要是由于公司引流产品价格虽有下降，但公司提升了中高端等高毛利率产品占比，有效对冲了引流产品价格下降对毛利率的影响，与此同时，生产效率的提升则对盈利能力提供了正贡献。
        公司前三季度期间费用率同比上升2.4  个百分点至20.7%，单三季度期间费用率同比上升4.9  个百分点至19.2%。其中，前三季度销售费用率同比上升1.9  个百分点至14.8%，单三季度同比上升4  个百分点至14.2%，主要是公司增加了对经销商的建店补贴，以及对新零售模式和三四五线渠道开拓投入加大。管理费用率（含研发费用）同比增长0.7  个百分点，主要是公司持续增加产品设计与研发投入，研发费用同比增加44.6%。财务费用率同比下降0.2  个百分点至-0.4%。
        积极求变，引流精细化管理，大家居融合渐显成效
        在行业景气下滑的背景下，公司积极寻求转变，一方面开启了大家居战略，自2017  年启动定制橱柜与定制木门项目以来，到今年前三季度橱柜已完成300  家门店的上样，贡献1072  万收入（其中上样收入预计400  万），橱柜、木门、衣柜通过大家居事业部的有效整合、相互引流的内部机制已经形成。针对家装流量的分散，公司成立了新零售团队、二手房团队、三四五线城市开拓团队，力争在行业景气下滑的条件下，提高引流环节的效率。
        全屋定制推进顺利，估值便宜，维持买入评级
        我们预计2018-2019  年公司的EPS  为1.39  元、1.58  元，当前股价对应PE  分别为13  倍和11  倍，考虑公司的橱柜、木门推进顺利，2019  年公司拥有更为丰富的产品争夺市场，收入成长的动力更强，并且目前估值便宜，维持买入评级。