东方证券-锦江股份-600754-中端优势开始显现，估值性价比凸显-181031

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        公司公布三季报：前三季度实现营收收入109.57  亿元/+9.23%，其中有限服务型酒店营收107.79  亿元/+9.54%，餐饮业务营收6358  万元/-2.51%（由于锦亚餐饮营收下滑及锦江同乐关闭1  家门店所致）；实现归母净利润8.72  亿元/+22.51%，实现扣非归母净利润6.77  亿元/+36.99%，高于业绩增速，系去年公司非经常性损益的高基数所致。扣非净利率达到6.2%/+1.3pct，盈利能力持续提升。单季来看，公司实现营收40.17  亿元/+7.37%，环比Q2  提升0.44pct，归母净利润3.69  亿元/+23.14%，环比Q2  收窄4.77pct，扣非归母净利润3.62  亿元/+22.62%，环比Q2  收窄44.59pct，扣非净利率9.0%，环比Q2  提高2.3pct。
        核心观点
        新开门店情况：轻资产化推进，中端扩张提速。1）分运营模式来看，前三季度公司新开业酒店841  家（单季新开293  家），退出342  家（单季退出135家），净新开499  家（单季净新开158  家），其中直营门店减少39  家，加盟酒店增加538  家，加盟酒店存量占比已达85.88%，环比上半年提高了0.45pct，继续沿着轻资产路径推进；2）分等级来看，前三季度经济型净新开-30  家（单季净新开-50  家），中端净新开529  家（单季净新开158  家），三季度经济型关店步伐加快，而中高端存量占比达到30.49%，环比上半年提升2.27pct，扩张进一步提速。
        存量门店情况：提价依然是目前驱动RevPAR  增长主要因素，公司的中端酒店优势正逐步显现，盈利能力仍处在上升的景气区间：1）前三季度经济型同店RevPAR  为128.04  元/+0.20%，其中房价162.61  元/+3.42%，入住率78.74%/-2.53pct，入住率下滑幅度较大，预计是受改造升级及7  天酒店拖累等因素影响。2）中端同店RevPAR  达到232.72  元/+5.78%，其中房价270.82  元/+7.73%，增速较上半年提升0.05pct，入住率85.93%/-1.59pct。公司中端酒店继续扩大提价幅度，同店增长维持高水平，中端酒店的实力及优势正在逐步显现。3）虽然整体经营数据受入住率明显下滑的影响而有所波动（前三季度经济型整体RevPAR  为125.56  元/-0.72%，其中房价162.16元/+3.2%，入住率77.43%/-3.06pct，中端整体RevPAR  为216  元/+0.98%，其中房价263.10  元/+5.34%，入住率82.13%/-3.54pct），但轻资产化及中端存量占比的提高所带来的结构性改善，仍拉动同店RevPAR  的增长，并转化为报表上扣非净利率的明显提升，公司的盈利能力还将处在上升的景气区间内。
        财务预测与投资建议
        维持买入评级，目标价28.08  元。考虑到公司少数股东损益占比有所提高，我们略上调占比假设，预计18-20  年EPS  为1.17/1.42/1.67  元（原为1.24/1.60/1.95元），对应18  年的动态市盈率仅18.5X，已处于历史较低区间，估值性价比凸显。维持公司24  倍PE，对应目标价28.08  元（原为29.76  元），维持买入评级。
        风险提示
        物业租金及费用率波动、突然事件及自然灾害、Revpar  不及预期等。