华泰证券-怡亚通-002183-经营质量提升，静待股东发力-181031

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        利息收入下降及财务费用上升拉低归母净利润增速，维持“买入”评级
        前三季度公司营收同比增长13.9%至537.6  亿元，归母净利润同比下降18.0%至3.9  亿元。营业毛利润同比增长21.0%，营业毛利率同比增长0.41个百分点至7.0%，符合预期，但金融业务去杠杆导致公司利息收入下降、利息费用上升，造成归母净利润增速低于预期。我们认为，金融去杠杆可能使业绩持续承压，但国资控股有望强化公司资金能力，下调18/19/20  年EPS  至0.21/0.35/0.38  元（前值0.34/0.39/0.43  元），维持“买入”评级。
        380  分销平台内生增长稳定，现金流得到改善
        按照18  年上半年营收结构，我们预计公司收入增长仍主要来自380  分销平台业务量上升。18  年前三季度，公司营业毛利率同比增长0.41  个百分点，今年第二、三季度毛利率分别达到7.21%和7.09%，是16  年以来最高，体现380  平台内生增长稳定。同时，公司经营现金流净额自2017  年底以来持续为正，显示出380  平台正逐渐渡过快速扩张后的经营管理磨合期，现金流紧张情况正在缓解。
        金融去杠杆政策或难放松，可能对公司业绩持续造成压力
        前三季度公司归母净利润增长不及预期，主要由于利息收入下降及利息费用上升所致。一方面，金融去杠杆背景下，公司下属宇商金控平台收缩业务规模，导致利息收入同比下降47.9%至2.2  亿元；另一方面，公司融资成本上升，导致财务费用上升62.51%至12.5  亿元。我们认为，短期内金融去杠杆政策不会放松，将持续影响公司供应链金融业务收入和融资成本。
        深圳投控升级为第一大股东，有望强化公司资金能力
        深圳投控分别于5  月15  日和9  月9  日，出资18.2  亿和5.8  亿，获取公司总股本比重的13.3%和5%，受让价格均为收盘价9  折，超越怡亚通控股（持股比重下降至17.85%），成为第一大股东。作为供应链解决方案企业，公司需要强大的资金驱动提高经营效率加快资金周转，来实现利润增长。国资控股后，有望在战略和资金方面提供帮助，或有利于提高公司的资金获取能力和降低资金获取成本，改善公司盈利状况。
        国企控股有望降低融资成本，维持“买入”评级
        公司380  分销平台稳定发展、现金流得到改善，但金融去杠杆或对供应链金融业务和融资成本产生持续压力。引入国企控股有望降低融资成本、改善盈利状况，或降低金融去杠杆负面影响。公司三季报预计18  年归母净利润同比下降20%-70%  ，  我们下调公司18/19/20  年盈利预测至4.52/7.49/8.06  亿元，18  年归母净利润预计同比下降24.1%；对应EPS  为0.21/0.35/0.38  元（前值0.34/0.39/0.43  元）。以公司过去3  年PE  估值均值32x-33x  为基准，对应目标价下调至6.72-6.93  元（前值8.60-9.10  元），维持“买入”评级。
        风险提示：过快扩张导致现金流紧张；阿里、京东等电商持续布局新零售，产生较大竞争压力。