华泰证券-重庆啤酒-600132-盈利能力提升，主销区加速成长-181031

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        业绩符合预期，前三季度收入+8.81%，归母净利润+21.7%
        重庆啤酒发布2018  年三季报，前三季度公司实现营业收入29.24  亿元，同比增长8.81%；实现归母净利润3.85  亿元，同比增长21.7%；扣非后实现净利润3.54  亿元，同比增长16.82%。三季报业绩符合预期，我们预计公司18-20  年EPS  为0.85  元、1.02  元和1.19  元，维持“买入”评级。
        单季委托加工占比较低，重庆地区增速环比继续加快
        前三季度公司实现销量79.37  万千升，同比增长4.93%，其中Q3  销量同比增长4.85%。重啤在啤酒行业三季度销量下滑1.4%的情况下实现了较大幅度超越行业平均水平的增长。分区域来看，三季度重庆收入增长5.38%，较上半年3.94%的增速继续加快，主销区在世界杯之后的三季度旺季销售情况依然稳健向好。四川三季度收入增长为12.24%，湖南为14.54%，较上半年增速皆有放缓，主要原因有：1）Q3  委托加工占比较低，上半年委托加工完成全年计划量的53%，而单三季度委托加工量占全年计划量的17%；2）四川、湖南地区受产品提价影响，Q2  经销商进货较多，Q3  渠道消化库存。
        高端化持续进行，毛利率提升明显
        单三季度公司毛利率达到43.8%，同比提高2.7  pct。毛利率同比提升较多有三方面原因：1）高端化持续进行，2018Q3  啤酒吨价超过3500  元，同比增长约3.7%，其中高档酒收入为4.19  亿元（同比+11.4%），中档酒收入为19.93  亿元（同比+7%），低档酒收入为3.96  亿元（同比+7.1%）。2）成本压力有效缓解，今年以来公司通过加强包材集中采购、提高塑箱占比以及产品结构升级积极应对成本上涨压力，取得显著成效。3）单三季度委托加工占比较低。
        单季净利率达到15.1%，盈利能力处于行业较高水平
        三季度公司销售费用率为14.7%，较去年同期下降2.2  个百分点，我们认为今年公司费用投放节奏结合世界杯营销事件，广告费用主要于Q2  集中确认，前三季度整体销售费用率较去年小幅下降0.7  个百分点。三季度管理费用率为2.5%，同比下降0.4  pct。综上，三季度公司净利率达到15.1%，同比提高1  个百分点，盈利能力处于行业较高水平。
        全年目标达成可能性较高，维持“买入”评级
        18  年公司预计实现销量92.34  万千升（同比+4%），前三季度实际完成目标的86%。我们认为公司18  年销量目标正在有条不紊地推进，全年目标达成的可能性较高。我们略调整此前盈利预测，预计18-20  年EPS  分别为0.85  元、1.02  元和1.19  元（前值为0.85  元、1.03  元和1.21  元），YOY  为25%、20%和17%，19  年A  股可比公司PE  估值23  倍，由于公司盈利能力高于同业，给予2019  年25-26  倍PE  估值，对应123.43-128.36  亿市值。嘉士伯承诺将在17-20  年完成资产的注入，我们预计资产注入将增加31.5  亿的市值，公司市值区间在154.93-159.86  亿元，目标价32.01-33.03  元，维持“买入”评级。
        风险提示：食品安全问题影响品牌价值，资产注入不达预期引起价值重估。