天风证券-云南铜业-000878-采选、冶炼多点开花，铜价力助公司盈利增长-181031

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        事件：公司发布  2018  年第三季度报告。年初至报告期末实现营业收入  311.5亿元，同比下降  31.48%，实现归母净利润  3.9  亿元，同比增长  75.25%，实现扣非归母净利润  3.7  亿元，同比增长  300.61%。公司营业收入下降的主要原因为贸易业务的减少，利润上升的原因为公司主产品电解铜、硫酸产销量及价格同比上涨，经营业绩同比上升所致。
        铜价均价总体维持高位，力助公司业绩实现高速增长。2018  年年初，市场对国内废铜供应需求的预期以及矿山罢工的预期使得对铜价普遍看多，上半年铜价维持着  17  年以来的高位。7  月份  2000  亿美元关税的大利空消息导致铜价大幅下跌，恐慌情绪不断升温，随着  9  月关税落地的影响不及市场预期，同时库存的下降支撑铜价开始回升。三季度铜价的下跌也使得公司的三季度增长速率有所放缓，实现归母净利润  1.32  亿元，同比增长36.93%，实现扣非归母净利润  1.35  亿，同比增长  121.07%。
        普朗铜矿收购稳步进行，自产铜冶炼产能增长可期。公司拟以  14.4  亿元收购迪庆有色的  50.01%股权，迪庆有色拥有着普朗铜矿的采矿权以及外围采矿权。普朗铜矿目前探明工业矿含铜金属储量  143.76  万吨，平均品位0.51%，低品位矿  136.71  万吨，平均品位  0.24%。普郎铜矿属于高品位，矿体量大的新矿山，是云铜集团承诺注入云铜股份的优质资产。根据资产评估中铜矿的  0.51%品位，8%贫化率以及  90%的选矿回收率，我们预期达产后将实现  5.25  万吨/年的含铜精矿产能。公司  2015  年至  2017  年平均年含铜精矿产量为  5.60  万吨，新增的  5.25  万吨产能将得公司产能近翻倍。
        优质矿山资源注入，力助公司毛利率稳步提升。根据我们测算，2017  年公司电解铜业务中，自产铜矿冶炼、外购铜矿冶炼铜以及贸易通的毛利率分别为  27.43%、3.15%和-2.30%。通过换算得出电解铜单位生产成本为  2.76万元，并根据  17  年以及  18  年电解铜平均售价预测其毛利率分别为  43.96%以及  46.67%，位于行业高位。普朗铜矿的注入将大幅提升公司的盈利能力。
        三大冶炼基地齐发力，冶炼产能增长飞速。目前公司在建产能项目包括赤峰云铜的搬迁扩厂以及东南铜业的  40  万吨铜冶炼项目，设计产能全部达产后预期达到  130  万吨年产能，电解铜冶炼龙头地位进一步稳定。
        盈利预测与投资评级：由于公司贸易量大幅减少，自产外贸销量上升，因此我们下调营业收入，略微上调净利润。预期公司  2018~2020  实现营业收入  508.1、715.6  和  817.1  亿元（下调之前为  696.3、912.1  和  1017.9  亿元），实现归母净利润  5.0、6.9  和  12.8  亿元（上调之前为  4.9、6.8  和  12.7  亿元），EPS  为  0.35、0.48  和  0.90  元/股，公司业绩增长可期。
        风险提示：金属价格下跌，公司产能放量不及预期