德邦证券-曲美家居-603818-海内外业务一体两翼，业绩拐点顺利兑现-210828

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事件：公司2021H1实现营业收入25.13亿元，同比增长42.97%；实现归母净利润1.28亿元，同比增长410.60%；实现扣非归母净利润1.16亿元，同比增长547.73%；2021Q2单季实现营业收入13.64亿元，同比增长48.53%，实现归母净利润0.67亿元，同比增长997.44%，实现扣非归母净利润0.67亿元，同比增长646.16%。

公司21H1曲美、Stressless、IMG、Svane营收分别为9.19、11.78、3.07、1.10亿元，同比增长分别为37.55%、42.56%、64.34%、42.80%。

曲美本部“时尚家居+三新营销”战略兑现，家装、大宗业务拓展孵化新增长曲线。

国内曲美本部业务方面，公司对产品进行“时尚家居”全面升级，“三新”销售模式转型顺利，线下渠道三种店态中心店、独立店、商场店形成渠道矩阵并对店面形象进行升级。

公司曲美本部零售业务实现迅猛增长，直营业务21H1同比增速超50%，直营门店客单值超3.9万元，经销商渠道客单值超3.5万元。

创新平台引入工程业务、家装业务等，其中工程业务与国企、央企背景的地产公司和集团公司、以及企事业单位合作公租房、人才公寓业务，客户优质，与市场形成差异化竞争。

公司21H1toB工程业务收入突破5000万元，工程业务经销商数量增长迅速。

Ekornes并购整合效果显著，新产品销售放量。

Ekornes全球市场营收增速迅猛，产品研发成果步入收获期，2款新品进入21H1前10大畅销款式名单，带动沙发、舒适椅品类营收持续增长。

Ekornes21H1累计订单金额25.74亿，同比增长65%，新舒适椅产品销售额突破1.2亿挪威克朗。

其中Stressless品牌中国市场保持高增长趋势，21H1订单增速超90%；渠道门店亦不断拓展，中国市场门店数21H1增至约100家，成熟门店同店销售额较19年增速超40%。

有息负债稳步减少，费用率改善助拐点向上。

曲美有息负债稳步减少，财务费用改善明显，减SKU、降成本工作成效显著。

公司继续推动生产部门的精细化管理转型，通过淘汰低效SKU、合并职能部门、生产工序优化等工作，持续提高产品品质，同时降低生产成本。

公司21H1净利率5.70%，同比增加7.94pct；21H1销售费用率、管理费用率、财务费用率分别为22.15%、6.69%、4.00%，同比下降2.83、2.72、3.48pct。

盈利预测：我们预计公司2021~2023年营业收入分别为55.01、66.39、78.39亿元，同比增长28.6%、20.7%、18.1%；预计公司2021~2023年实现归属于母公司净利润分别为3.69、5.13、6.69亿元，同比增长255.3%、39.0%、30.4%，当前股价对应PE分别为15.70X、11.29X、8.66X。

考虑到公司并购后协同效应显著，公司收入、利润有望迎来高速增长，且公司估值仍低，维持“买入”评级。

风险提示：若地产政策大幅收紧；原材料价格大幅上涨；行业竞争加剧。