国盛证券-邮储银行-1658.HK-半年报点评：中收表现亮眼，利润高增20%+，不良生成率仅0.23%-210829

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中收表现亮眼，盈利能力持续回暖。

2021H营收、PPOP、利润增速分别为7.7%、7.7%、21.8%，增速分别环比2021年Q1大幅提升0.6pc、0.5pc、16.3pc，盈利能力整体继续回暖。

拆分来看：1）利息净收入增速（6.2%）较21Q1略升0.4pc：其中2021H息差（2.37%）较21Q1略降3bps，但资产同比增速提升“以量补价”（3月末、6月末增速分别为10.8%、11.4%），息差拆分来看：A、贷款收益率较20A下降3bps（其中对公、零售分别下降11bps、9bps），但结构优化下（贷款占总资产比重较年初提升0.4pc），生息资产收益率仅下降1bp。

B、负债方面，定期存款占比提升的情况下，存款成本率较20A上升5bps。

2）代理类业务高增长，带动手续费及佣金净收入高增37.9%，21H手续费及佣金净收入114.29亿元（同比+31.39亿元），其中代理业务手续费收入99.49亿元（+55.57亿元，增长126.53%），主要是代理网点销售金融产品发力下，代理保险、代销基金、代销资管信托等代销业务收入实现快速增长。

此外理财、资产托管也增长较快（收入同比+11.6%、25%）。

3）成本收入比（51.5%）同比下降0.25pc，成本管控效率整体有所提升。

其中，储蓄代理费占营收的比重（27.55%）同比下降0.26pc。

4）上半年拨备计提295亿，同比少提12.3%，主因20H同比“高基数”（增速高达21.3%），21H年化信用成本（拨备/贷款平均余额）约0.99%，环比21Q1相对稳定，其中加大非信贷资产计提（135.7亿，而20H为-1.7亿）。

规模稳步增长，存贷比较3月末继续提升1.4pc至56.7%。

1）资产端：6月末总资产规模达到12.22万亿，较3月末增长2.1%，其中贷款总额增长2037亿（+3.4%）至6.20万亿，其中个人贷款增长1160亿（上半年按揭稳步增6.2%的同时，加大了小额贷款的投放，较年初增17.9%），占贷款比重（57.5%）基本持平；对公贷款、贴现增长分别约621亿、258亿，占比保持稳定。

2）负债端：存款规模较3月末略增0.9%至10.9万亿，其中对公、个人存款分别增长约753亿、176亿，结构上活期、1年期以上存款的占比分别较年初下降2.30pc、2.85pc至34.08%、9.90%，1年期以内的定期存款占比有所提升。

资产质量：不良生成率仅0.23%，各项指标持续改善。

1）静态看，不良率（0.83%）、关注类贷款占比（0.48%）分别较3月末稳步下降3bps、2bps；逾期贷款占比上升10bps，但仍保持在0.89%的较低水平；2）分类别来看，对公、零售不良率分别较年初下降6bps、8bps至0.89%、0.90%，其中对公各行业不良率均有所下降，零售贷款中信用卡不良率较年初大幅下降0.62pc至1.21%3）动态来看，21H加回核销处置及清收后的不良生成率较Q1进一步下降0.25pc至仅0.23%（年化），继续保持各类银行中的较低水平。

4）拨备覆盖率（421.3%）环比3月末稳步提升4.4pc，风险抵御能力继续夯实，拨贷比也继续保持在3.48%的较高水平。

零售、中间业务稳步发展，继续加大科技投入、改善员工考核激励。

1、零售业务进入“新篇章”：5月原招商银行零售副行长刘建军先生正式任职邮储银行的行长，在邮储自身的网点+零售客户基础上，结合其丰富的零售业务经验，有利于其在零售业务领域优势的不断深化。

从中报来看：1）财富管理：零售AUM突破12万亿，同比+11.3%，代销基金804亿（其中非货币基金709亿），整体稳步增长。

其中中高端客户增长较快，VIP客户（AUM>10万）、财富客户（AUM>50万）分别达到4182.8万户、345.7万户，较年初增长14.9%、20.4%，代销10年期以上新保单459.23亿，同比+17.9%，代销私募类产品232.7亿，同比大增215.6%；2）信用卡：上半年信用卡业务收入达到61.8亿元，同比增21.2%，近期邮储银行积极推进信用卡中心市场化改革，专营中心于5月成立，积极补充科技和专业人才，完善面向市场的管理体制，考虑到超过6万亿的基础客群，未来邮储银行信用卡业务空间较大；2、其他业务亮点：1）对公业务：公司客户数较年初增13.6%至102.3万户，其中现金管理业务签约账户35.65万户，较高增28.56%。

总行级战略客户贷款余额6030.73亿元，较年初增长5.8%，且无不良贷款。

2）线上渠道建设：线上手机银行用户超过3.14亿户，MAU突破4300万户，邮储食堂用户达5681.09万户，较上年末增长11.52%。

手机银行交易金额6.75万亿元，同比增长24.71%。

3）继续加大科技投入，改善员工考核激励制度。

上半年IT投入占营收比重约3.3%；优化薪酬体系，更好的激励和保留人才，员工费用245.7亿（同比+8.7%），全行本科及以上学历员工占比78.6%，较年初继续提升1.5pc。

投资建议：邮储银行作为“成长型”国有大行，2021H中报表现亮眼，中长期看资产业务+中收业务空间较大。

预计邮储银行2021、2022、2023年利润将分别达到749.62亿/859.08亿/988.59亿，对应H股的2021PB、2022PB仅为0.66x和0.60x，A股仅0.79x、0.72x，维持“买入”评级。

风险提示：宏观经济恶化，政策转向超预期，资管新规转型不及预期。