东方证券-徐工机械-000425-压制毛利/净利科目出清殆尽，徐工盈利弹性有望快速提升-181031

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        事件：近期，徐工机械发布了  2018  年第三季度业绩报告，公司  2018  年前三季度实现营业收入340.76  亿元，同比增长58.17%；公司实现归属于上市公司股东的净利润为15.08  亿元，同比增长93.85%。其中三季度单季公司实现营业收入101.32  亿元，同比增长42.63%，实现归母净利润4.04  亿元，同比增长77.49%，公司业绩持续保持高增长。
        核心观点
        毛利率回升并有望持续向上，加大研发巩固市场地位：前三季度，公司起重机产品保持高速增长并继续占据半壁市场。毛利率方面，前三季度公司产品综合毛利为18%左右，其中三季度单季公司产品毛利率达到19.3%，环比提升2.6pct。另一方面，公司加大研发投入，前三季度研发支出达到14.07  亿元，同比增长40%。我们认为，随着盈利能力更强的新机的不断释放及下半年平均吨位的不断提升，公司核心产品毛利率有望不断恢复。
        积极处理历史包袱，盈利能力有望快速提升：根据公司报告，公司今年以来加大法务机及坏账等历史包袱的处理力度，公司三季度单季计提资产减值损失达到3.63  亿。我们认为，目前压制公司利润的科目和包袱已经处理殆尽，公司的盈利弹性有望大幅增强，公司明年净利润率有望再度提升。
        政策向好可期，基建高弹性品种有望率先受益：根据近期国家的会议及批示，推动基础设施项目的积极信号已频频流出，整体政策环境向好。在典型的地产或基建工程中，起重机械的进场顺序通常在挖机和旋挖钻机之后，而由其开工率来看，起重机和挖机的开工率环比基本持平，而旋挖钻机开工率一致保持在高位（相较于挖机，旋挖钻机的用途和入场时点更为单一，更能代表工程早期的工作量水平）。同时，伴随着城轨地铁等基建项目的不断推进，更多更适合起重机作业的工程量也将持续释放。另一方面，公司订单和排产饱满，抵御宏观经济下行风险的能力更为突出。
        财务预测与投资建议：
        由于18  年工程机械主要品种的持续超预期，公司三费的快速下降及盈利能力的提升，我们预测公司18-20  年EPS  为0.26/0.32/0.37  元；根据相对估值，给予公司2018  年20  倍pe，目标价为5.20，维持买入评级。
        风险提示：宏观经济下滑及设备更新不及预期风险，汇率风险。