长城国瑞证券-杰克股份-603337-打造全球缝制设备第一品牌，重金建设智能制造基地-181031

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        主要观点：
        ◆专注于工业缝制机械领域逾20  载，已形成全球化布局。公司20  多年专注于工业缝制机械的研发、生产和销售。公司先后收购裁床企业德国奔马、意大利衬衫智造专家迈卡公司、意大利牛仔裤工业缝纫机领域的领军企业威比玛公司，公司通过国际并购，已形成全球化布局。目前拟以现金增资方式取得安徽杰羽制鞋机械公司51%股权。公司主要产品包括工业缝纫机、裁床、铺布机、自动缝制设备等工业用缝中、缝前设备以及电机、电控等缝制机械重要零部件。2015-2017  年，公司营业收入CAGR  为17.38%，归属于母公司所有者的净利润CAGR  为18.54%，保持较快增速。2018  年前三季度公司实现营业收入32.26  亿元，同比增长52.23%，归属于母公司所有者的净利润为3.71  亿元，同比增长58.26%。
        ◆国内市场复苏预计年内进入尾声，龙头企业受益头部效应。1）为什么2017  年缝制机械行业需求回升？据中国缝制机械协会统计与测算，2017  年工业缝纫机内销约331  万台，同比增长约69.56%，内销同比由负转正，2017  年大幅增长。我们认为下游需求主要来自存量更新及智能化设备升级需求。2）高频数据显示行业供大于求凸显。因本轮市场回暖存量更新为主、自动化、智能化升级为辅，预计市场回暖周期持续约1-2  年时间，高频数据显示行业供大于求逐步凸显。3）市场头部效应更加显著，强者恒强。2017  年协会统计的百余家整机骨干生产企业中，前10  家企业工业缝纫机产量占比64.2%，比上年同期提高了11.5Pct。我们认为行业已进入成熟期，市场头部效应将更加显著，资源越来越集中，在“二八分化”的洗牌过程中，龙头企业的成长主要来自市场份额的提升。
        ◆海外市场前景良好，出口动力强劲。2018H1，从行业协会统计的百家骨干整机生产企业数据来看，百家企业出口交货值38.7亿元，同比增长41.11%，显示出海外市场良好，出口动力强劲。
        ◆深耕研发，拓展海外，打造全球缝制设备第一品牌。1）公司经过多年的经营和发展，已成为全球缝制机械行业中产销量规模最大的企业，连续8  年全球销量第一、连续9  年中国缝制机械行业出口销量第一，连续4  届中国缝制机械行业综合实力第一（数据来源：公司官网）。当前缝制设备行业“二八分化”趋势更加明显，强者恒强，公司竞争地位将进一步提升，有利于公司实现打造全球缝制设备第一品牌的目标。2）研发为公司发展的核心驱动力。根据中国缝制机械协会开展的专利排名信息以及相关杂志发布的专利申报数据显示，公司申报发明专利数量连续5  年行业居首。2017  年公司研发费用1.35  亿元，远领先于国内竞争对手，研发强度为4.83%，也处于行业领先地位。3）通过国际并购，提升技术实力，拓展海外市场。2009  年，公司收购了国际著名裁床企业德国奔马，奔马经过公司近十年的扶持和发展后，产值已经增长了10  倍。2017、2018年分别并购迈卡公司和威比玛公司，通过消化吸收被并购企业先进技术，提升技术实力，拓展国际市场。2018  年上半年，公司已加快迈卡全套衬衫自动化生产线设备技术消化吸收及逐步推进UAM04  全自动袖叉机等6  款产品的国产化工作。4）智能制造，提质增效。通过实施智慧管理、智能生产，制造智能产品，逐步建立智能制造数字化工厂，实现公司向“智能裁床（缝前）+智能缝纫机(缝中)+智能熨烫（缝后）+IPMS  智能生产管理系统”为一体的智能制造成套解决方案服务商的转变。5）营销网络全球纵深覆盖，售后服务获五星级认证。公司坚持以市场为导向，以客户为中心的理念，经过多年的市场营销实践，通过杰克与布鲁斯双品牌运作的深化和渠道管理的优化，实现了全球营销网络纵深覆盖；2017  年公司获得由中国商业联合会颁发的全国《商品售后服务评价体系》五星级认证证书，同时荣获全国“2017  五星服务100  强”称号。
        ◆积极提升产能，拟建设产值90  亿元智能高端缝制装备制造基地。2017  年市场复苏以来，公司产能紧张，2017  年公司生产工业缝纫机142.52  万台，裁床及铺布机983  台，公司现处于满产状态，正在积极扩产。公司10  月16  日公告，拟建设杰克智能高端缝制装备制造基地建设项目，项目规划总投资约56  亿元人民币，拟分两期实施。第一期规划总投资11.15  亿元/建设期约2  年，第二期规划总投资约44.85  亿元/建设期约为3  年。全部建成后形成年产能：智能缝纫机200  万台、智能特种缝纫机10  万台、智能缝制单元1  万台、智能装备自动线（三衣两裤）100  条的规模，预计达产总产值约90  亿元。
        投资建议：
        我们预计公司2018-2020年的净利润分别为5.06/6.77/8.18亿元，EPS分别为1.66/2.21/2.67元，对应P/E分别为18/14/11倍，考虑公司为全球缝制机械行业中产销量规模最大的企业，市场竞争格局头部效应显著，强者恒强，公司正积极提升产能，拟建设产值90亿元智能高端缝制装备制造基地，打造缝制设备智能成套解决方案服务商，我们首次覆盖给予其“买入”评级。
        风险提示：
        公司智能高端缝制装备制造基地建设项目产能大，投产后行业需求下滑，产能过剩风险；原材料价格上涨，毛利率下滑风险。