西南证券-张家界-000430-Q3客流回暖，控费得当业绩改善-181031

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        投资要点
        业绩总结：公司发布  2018  年三季报，前三季度实现营收  3.7  亿元，同比下滑14.2%，实现归母净利润5477  万元，同比下滑22.5%，扣非净利润4981.2  万元，同比微增8.9%；其中Q3  实现营收1.8  亿元，同比下滑11%，归母净利润3463.1  万元，同比增长8.3%。
        旺季客流量有所改善，门票降价压制业绩。1）客流量方面，公司2018  前三季度各景区景点公司实现购票人数253.52  万人（YoY-8.55%），其中环保客运/十里画廊/宝峰湖/杨家界索道购票人数分别为272.8  万/99.7  万/60.9  万/42.7  万，同比变动-3.8%/+10.6%/+12.7%/-15.5%，客流量相较Q2  回暖明显，杨家界索道主要受武陵山大道建设和武陵源区百丈峡路段、市内至森林公园路段实行交通管制的影响，使其相对于核心景区处于孤立和封闭状态，导致前往杨家界索道人数延续下滑。2）旺季客流回暖推动各项业务业绩相较上半年有所改善，旅行社业务/环保客运/宝峰湖景区/十里画廊景区/杨家界索道分别实现营收1  亿元（YOY-26.8%）/1.4  亿元（-14.3%）/5226.9  万元（YOY+14.7%）/3866.3  万元（YOY-1.8%）/2817.4  万元（YOY-12.7%），营收表现较上半年有明显改善。
        费用管控加强，内生盈利能力受环保客运拖累。景区环保客运车票价继2017  年11  月下调后，根据省发改委最新门票降价政策2018  年9  月22  日起再次下调，中长期将继续对公司原有业务业绩形成一定压制。门票降价导致整体毛利率水平下滑约1.3pp  至37.4%，对整体业绩表现形成拖累。而报告期内公司经营管理效率进一步提升，销售/管理/财务费用率分别降至3.7%（YOY-2pp）/13.8%（YOY-0.4pp）/0.9%（YOY-3pp），整体期间费用率显著改善5.4pp。随着未来票价趋向稳定及经营继续改善，预计盈利能力仍具备提升空间。
        大庸古城投资加码稳步推进，打造人文旅游亮点。公司于2017  年成功募集资金8.4  亿元用于大庸古城项目，为进一步完善项目建设，公司将总投资额由18.83亿元调整至22.1  亿元，6.2  亿元可转债发行正处于加码大庸古城建设，充分显现了公司发展项目的信心和决心，大庸古城作为区别于自然景区的人文休闲景区资源，参考乌镇、古水北镇等景区成长性，未来有望为公司开启全新利润增长引擎。
        交通利好有待释放，客流增长可期。武陵山大道已2018  年十一黄金周正式通车——南起中心城区子午西路与大庸西路交叉口，沿张清公路往北，终点与武陵源区高云路相接，有效拉动十一黄金周期间武陵源核心景区一次进山人数17  万人（YOY+11.5%）；此外2019-2021  年黔张常快铁和张吉怀高铁等也将陆续建成通车，景区周边交通网络逐步完善优化，一方面有望催化景区客流量增长，另一方面有利于公司整合旗下丰富旅游资源，形成协同发展，期待交通改善下客流回暖带动公司业绩改善。
        盈利预测与评级。考虑到公司票价影响、大庸古城项目稳步推进或开启全新业绩引擎，以及未来交通改善有望提供业绩回暖动力，预计2018-2020  年EPS  分别为0.11  元、0.14  元、0.18  元，维持“增持”评级。
        风险提示：大庸古城项目建设及运营或不及预期，交通网络改善或不及预期。