西南证券-中国神华-601088-煤电运一体化龙头，三季度煤炭产量复苏-181031

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        事件：公司披露2018  年三季报。
        2018  年第三季度，归母净利润同比增长8.5%，增速快速回升。2018  年前三季度，公司收入同比增长6.3%至1941  亿元，归母净利润同比下滑1.0%至353亿元。2018  年第三季度，公司收入同比增长7.6%至667  亿元，归母净利润同比增长8.5%至123  亿元。1）煤炭业务：2018  年第三季度，商品煤产量同比增长6.6%至7420  万吨；而前三季度增速为-0.6%，商品煤产量增速明显复苏。2018年第三季度，商品煤平均售价为428  元/吨，而前三季度平均售价为431  元/吨。2018  年第三季度煤炭板块毛利同比增长6.5%至141  亿元，而前三季度增速为0.4%。2）发电业务：2018  年前三季，伴随新机组投产，售电量同比增长8.8%，毛利同比增长32%。前三季发电毛利同比增长31.5%至143  亿元。3）运输业务：2018  年前三季，运输板块稳健增长。2018  年前三季度，公司铁路运输周转量、港口下水煤量、航运周转量分别同比增长2.8%、1.7%、12.1%。2018年前三季度，公司铁路业务毛利181  亿元，与去年同期基本持平；港口业务毛利同比增长6.2%至27  亿元；航运业务毛利同比增长32%至7.3  亿元。
        国内最大的煤炭公司，煤炭资源优质，受益于行业紧平衡趋势。截至2017  年底，公司拥有煤炭资源储量237.0  亿吨，可采储量151.9  亿吨。成本控制得当，公司自产煤单位成本从2013  年的124.5  元/吨下降到2017  年的108.5  元/吨，基本保持稳定且显著低于同行业平均水平。2017  年，公司煤炭销量同比上升12.4%至4.44  亿吨，其中，国内煤炭销售量为4.36  亿吨，占同期全国煤炭销售量33.67亿吨的13.0%。销售价格方面，2017  年煤炭价格维持较高水平，公司全年加权平均煤炭销售价格同比上涨34.1%至425.0  元/吨。
        煤电运一体化龙头，协同效应显著。2017  年公司销售的煤炭中，21.3%用于内部发电分部。2017  年公司发电分部采购内部电煤9,610  万吨，占全年发电分部燃煤消耗量的85%。同期公司内部采购煤均价为390.0  元/吨，较外销煤均价低10.6%。公司是国内唯一拥有大规模、一体化运输网络的煤炭供应企业，2017年公司在沿海市场的煤炭海运市场占有率为35%。
        公司资产优质，现金流好，当前股息率达到4.5%。公司历年股利支付率较高，2014~2017  年分别达到40%、39%、260%、40%。2018  年分配的每股股利达到0.91  元/股，对应当前股价，股息率达到4.5%。2018  年三季度末，公司账面现金达到1147  亿元，占总资产19%，公司资产优质，分红空间较大。2017  年公司经营活动现金净流量达到952  亿元，是当年公司归母净利润的2.1  倍。
        盈利预测与投资建议：预计2018-2020  年EPS  分别为2.30  元、2.38  元、2.47元；公司是A  股最大的煤炭上市公司，煤电运一体化协同效应明显。估值在行业可比公司中处于合理较低位置，给予2018  年11  倍估值，对应目标价25.3  元/股，首次覆盖给予“买入”评级。
        风险提示：煤价或高位回调、煤炭安全生产风险等。