上海证券-三七互娱-002555-新手游带动收入大幅增长，推广费用拉低净利率-181101

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        公司动态事项
        1、  公司公布了2018年三季报，Q1-Q3公司实现营收55.35亿元，同比增长23.98%；实现归母净利润12.18亿元，同比增长0.58%。
        2、  公司发布2018年全年经营业绩预告，预计公司1-12月归母净利润15.5-17.5亿元，同比变动-4.36%-7.99%。对应Q4净利润3.32-5.32亿元，同比增长-18.9%-30%。
        事项点评
        新游上线带动公司单季营收创新高
        公司Q3单季度营收23.32亿元，同比增长61.18%，环比增长36.01%。收入大幅增长主要是因为公司成功发行了《屠龙破晓》等爆款游戏。《屠龙破晓》自7月上线以来，连续多月位居腾讯应用宝下载、收入榜双榜Top5。二季度推出的《鬼语迷城》、《仙灵觉醒》等游戏经过大规模推广期后，其流水也逐步进入高峰期。而《永恒纪元》等老游戏在应用宝等安卓市场依旧保持收入榜Top5的亮丽表现。随着公司收入端的高速增长，公司应收账款也有较大提升，增长幅度与收入增速基本一致，主要是因为部分渠道回款周期较长所致，符合行业规律。
        毛利率持续上升，销售费用率受新游推广影响增幅较大
        公司的综合毛利率连续四个季度处于快速上升阶段，Q3  公司综合毛利率79.04%，较Q2  环比上升4.31pct。我们认为，公司毛利率上升主要是由于公司自研游戏收入占比持续提升所致。期间费用方面，公司销售费用率大幅增长10.5pct  至47.5%，主要是三季度《屠龙破晓》、《鬼语迷城》、《仙灵觉醒》等游戏均处于产品推广期导致流量推广开支大幅增长所致。公司管理费用率较Q2  下降3.15pct  至8.88%的较低水平，财务费用率因汇兑损失减少也下降至-0.01%。短期内，大幅上升的销售费用拉低了公司净利率，长期来看，通过流量运营转化而来的新增用户如果能够在一段较长的时间内被公司的游戏吸引并付费，那么较大力度的游戏推广策略仍有利于公司游戏业务的快速扩张。
        出售汽车零部件业务，聚焦游戏主业
        公司股东大会通过了以8.19  亿元价格出售公司汽车零部件业务100%股权的议案，交易完成后，公司将完全聚焦于以游戏为核心的文娱产业。同时，通过出售传统业务回笼资金，有望帮助公司在未来收购业内优质公司，进一步丰富公司游戏产品的覆盖类型，增强公司在业内的市场竞争力，从而更好地应对游戏行业监管政策变化带来的影响。
        盈利预测与估值
        预计公司2018-2020年归母净利润分别为16.29亿、20.23亿、24.18亿，同比增长0.49%、24.21%、19.53%，对应EPS分别为0.77元、0.95元、1.14元，对应PE分别为14.39倍、11.59倍、9.69倍。考虑到公司2017年确认了投资收益2.56亿，而今年前三季度投资收益仅为0.17亿，剔除投资收益影响，公司游戏业务在整体行业景气度下滑时仍然保持较为良好的增长势头，且公司IP储备及流量运营能力均强，我们维持公司“增持”评级。
        风险提示
        新产品市场表现不及预期；流量成本进一步上升；页游市场加速萎缩；政策趋严