安信证券-固定收益主题报告：若人民币继续贬值，境外机构会抛售国债吗？-181101

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        ■境外机构参与国内债券市场热度上升
        今年以来，境外投资者是国债市场上最大的增量投资者，1-9  月份，境外机构累计增持国债  4525.4  亿，占国债净增量的  50%，持有国债占比从  2016  年底不到  4%升至  2018  年  9  月末  8.1%。
        ■影响境外机构买债的因素是什么？
        在国债收益率水平高于大部分发达国家的情况下，债券市场的开放吸引了境外机构的进入。在人民币贬值、中美利差收窄的情况下，境外机构并没有出现持续抛售国债的现象，这或与海外机构长期资金的配置特性，以及对汇率风险进行了对冲相关。
        ■预计贬值不会引发境外机构抛售债券
        未来一段时间，美元继续走强可能加大人民币的贬值压力，再加上随着中美利差持续压缩，海外继续加仓国债的动能可能有所下降。但在“稳外贸”、稳外资”和“稳预期”的政策基调下，人民币贬值的幅度和速度料将较为温和。从历史情况看，人民币温和贬值并不足以导致海外大规模抛售国债。
        2019  年债市慢牛的决定性力量仍来自国内因素。在目前国内杠杆率较高，去杠杆转向稳杠杆的环境下，经济回落、企业回报下行、融资可得性偏低、融资供求关系尚需改善等因素决定了利率债的牛市趋势仍在。但基建补短板、宽财政和地产投资下行偏缓等原因导致经济下行速度可能较慢，随着表外持续压缩，融资回落速度料将有所减缓，再加上  2019  上半年通胀上行、二季度利率债供给较多和中美利差较低等因素，在十年国开自年初高点已累计下行近  100BP  的背景下，随着境外机构购债动能边际回落，明年长债继续下行的空间料将小于今年，2019  年债市震荡慢牛的概率更高。
        ■风险提示：经济下行超预期，财政刺激超预期。