天风证券-中国神华-601088-Q3业绩超预期，分红值得期待-181102

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        事件：中国神华公告  2018  年三季报，公司前  3  季度实现营业收入  1940.84  亿元  ，同比增加  6.3%，归母净利润  352.78  亿元，同比减少  1.0%。2018  年  Q3  公司实现营业收入  667.04  亿元  ，同比增加  7.6%，环比增加  3.6%；归母净利润  123.01  亿元，同比增加  8.5%，环比增加  8.4%，业绩超预期。
        煤炭分部：产量环比上升、销量环比下降、售价环比上升、自产煤成本环比下降。2018  年  Q3  煤炭分部实现营业收入  507.24  亿元，环比减少  0.9%；煤炭分部实现营业成本  366.52  亿，环比增长  1.8%；煤炭分部毛利润为  140.72  亿，环比下降  7.4%。从产销量来看，Q3  公司实现商品煤产量  74.2  百万吨，同比增加  6.6%，环比增加0.7%；Q3  实现煤炭销量  114.7  百万吨，同比增加  6.4%，环比减少  1.9%。从售价来看，2018  年  Q3  公司综合平均售价  428  元/吨，同比上升  10  元/吨，环比上升约  4.5元/吨；Q3  公司自产煤单位平均成本  106.3  元/吨，环比减少约  6  元/吨，外购煤成本的增加导致  Q3  煤炭分部单位成本较  Q2  有所上升。
        发电分部毛利率继续提升。2018  年  Q3  发电分部实现营业收入  245.10  亿，同比上升  10.6%，环比增加  23.3%；Q3  发电分部营业成本为  187.33  亿，同比上升  7.1%，环比增加  18.8%；总体来看，Q3  发电分部毛利率  23.6%，同比上升  2.5  个百分点，环比上升  2.9  个百分点。发电分部利润增厚主要原因为（1）发售电量增加。2018年  Q3  公司实现发电量  80.07  十亿千瓦时，同比增长  7.3%，环比增长  19.3%；总售电量  75.06  十亿千瓦时，同比增长  7.6%，环比增长  19.3%。（2）平均售电价格上涨。2018  年  Q3  度电综合售价  320  元/兆瓦时，同比上涨  2.2  %，其中燃煤发电度电售价314  元/兆瓦时，同比上涨  2.3%。另外，由于售电量的上涨也摊薄了度电成本。
        运输板块稳定向好。大物流战略下，运输板块毛利率维持高位：2018  年上半年铁路运输实现毛利润  61.92  亿，毛利率  61.6%；港口板块实现毛利润  8.89  亿，毛利率55.7%，航运实现毛利率  1.93  亿，毛利率  19.2%。
        所得税费用环比减少  12.39  亿是归母净利润变动主要原因。2018  年  Q3  公司实现毛利润  277.69  亿，同比增加  8.9%，环比增加  1.0%（Q2  为  275.06  亿）。2018  年  Q3  公司实现归母净利润  123.01  亿，同比增加  8.5%，环比增加  8.4%（Q2  为  113.44  亿）。归母净利润环比实现较大幅度增长的主要原因为  Q3  所得税费用大幅降低，2018  年Q3  公司所得税费用为  40.89  亿，环比减少  12.39  亿，同比增加  0.69  亿；Q3  所得税费用率为  21.2%，环比减少  6.6  个百分点，同比减少  1.3  个百分点。所得税费用环比大幅下降的原因可能为随着内蒙两矿的复产，享受优惠税率较多的煤炭分部利润上升。
        盈利预测：我们维持  2018~2020  年公司净利润分别为  489.83  亿元、492.45  亿元和486.95  亿元，EPS  分别  2.46、2.48  和  2.45  元/股，考虑到公司盈利能力稳定良好，现金流充裕，陕西煤业  50  亿回购给了市场龙头股大额分红预期，作为煤炭行业龙头，良好盈利能力下的分红值得期待，维持目标价为  30  元，维持“买入”评级。
        风险提示：宏观经济大幅下滑、煤价大幅下跌、新增产能大量释放、进口煤政策放开、分红不及预期等