中泰国际-碧桂园服务-6098.HK-社区经济经营典范，行业龙头地位稳固-210826

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投资要点21年上半年公司股东应占净利润同比增60.7%至21.13亿人民币（下同），高于我们对全年净利润同比增49.4%的预测。

业绩亮点有：1）增值服务继续高增，收入同比增132%；2）外拓能力提升，1H21通过品牌拓展净增合约面积4,400万平方米；3）期末总现金达217.7亿，较20年末增43%。

值得注意的是，公司应收账款周转天数（剔除蓝光嘉宝(已退市)并表影响）略升至99天（vsFY20：85天）。

我们认为公司验证了优质品牌外拓及挖掘社区经济的逻辑；另外，在手资金充沛，资源整合能力领先行业。

我们维持对公司基本面的正面看法。

公司对蓝光嘉宝的收购于1H21完成，我们将21年/22年/23年净利润分别上调4.5%/2.4%/1.9%以反映并表快于预期。

考虑近期行业政策风险增加，我们下调目标22年PE至36x，并相应下调目标价至87.20港元，我们重申“买入”评级。

利润增长略超预期，增值服务继续高增21年上半年收入同比增84.3%至115.6亿元，其中1）物业管理服务收入同比增30.5%至51.7亿，在管面积同比增34.3%，单位物业费平稳；2）社区增值服务收入同比增132%至14.0亿元，占收入比重升至12.1%（vsFY20:11.1%）；其中社区传媒收入同比增552%至4.23亿，主要由于20年7月公司收购城市纵横；值得注意的是，收购时城市纵横承诺21年全年收入不低于4.7亿元，上半年社区传媒收入已达收入承诺的90%，验证公司整合资源的能力；3）非业主增值服务收入同比增56.9%至10.58亿；4）三供一业收入同比增71.6%至15.8亿；5）城市服务收入达20.95亿，公司于20年下半年收购满国康洁、福建东飞，铺开城市服务业务；6）商业运营服务收入同比增1.4亿元。

公司整体毛利率33.4%，略低于FY20的34.0%，其中1）物业管理毛利率33.6%（vsFY2034.6%），主要由于社保减免、政府补贴等优惠政策退出；2）城市服务毛利率19.3%（vsFY2032.5%），主要由于社保减免政策退出以及收购的满国、东飞毛利率较低；3）社区/非业主增值服务毛利率升至66.2%/50.4%（vsFY2065.1%/45.5%）。

SG&A占收入比重11.5%，较1H20的11.1%略有上升，低于FY20的13.4%。

21年上半年公司股东应占净利润同比增60.7%至21.13亿人民币（下同），高于我们对全年净利润同比增49.4%的预测；应占净利润率18.3%，高于FY20的17.2%。

期末总现金达217.7亿，较20年末增43%；公司应收账款周转天数（剔除蓝光嘉宝并表影响）略升至99天（vsFY20：85天）。

品牌物管企业外拓能力获验证上半年合同面积净增加3亿平方米或36.4%至12亿平方米，拓展节奏符合我们的预期；新增面积中来自碧桂园/品牌拓展/收购蓝光嘉宝分别为3,500万/4,400万/21,900万平方米，其中品牌拓展面积同比增26%，上半年项目中标率至54.2%，为行业较优水平。

上调盈利预测，下调目标22年PE及目标价截止21年中，公司收购蓝光嘉宝94.62%的股权，将于下半年开始计入蓝光嘉宝营收，我们将21年/22年/23年净利润上调4.5%/2.4%/1.9%以反映收购并表快于预期。

考虑近期行业政策风险增加，我们下调目标22年PE至36x，并相应下调目标价至87.20港元，我们重申“买入”评级。

风险提示：（一）人民币汇率波动加剧；（二）疫情发展超预期；。