安信证券-环保行业三季报综述：业绩下滑幅度增大，建议关注政策组合利好落地-181104

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        ■业绩下滑幅度增大，前三季度扣非后归母净利润同比-13.7%。环保板块2018  年三季报露完毕，2018  年前三季度，环保板块实现营业收入1880.3  亿元，同比增长11.72%；实现归母净利润191  亿元，同比下滑11.71%；实现扣非后归母净利润171.4  亿元，同比下滑13.7%，增速同比下滑54.61  个百分点。但仍有不少环保公司业绩表现抢眼，博世科、国祯环保、伟明环保2018  年前三季度扣非后归母净利润分别同比增长115.9%、143.5%、54.9%。
        ■盈利分析：利率上行+增加长贷匹配项目现金流，财务费用率持续上升。2018Q1-Q3，环保板块整体毛利率和净利润率分别为28.10%和10.69%，分别同比-0.57  个百分点和-2.79  个百分点。环保板块2018  年前三季度财务费用率4.11%，同比  +0.74  个百分点。随着2018  年以来利率信用收紧、利率继续上行，环保企业财务费用率有所上升。此外，PPP  项目回款期限较长，企业出于融资期限与项目现金流期限匹配的考虑，增加利率相对较高的长贷比例，环保板块长期借款/总资产比例提升至9.86%，市政水处理板块高达14.66%。
        ■现金流分析：经营活动现金流略有改善，紧信用背景下融资放缓。2018  前三季度，环保板块整体收现比为88.21%，同比略有提升4.07  个百分点；经营性活动现金流净额/营业收入比例为0.11%，同比提升5.99个百分点。环保企业投资活动现金流净额/营收比例为-26.93%，同比-3.57  个百分点，投资资金需求不减；筹资活动现金流净额/营收比例为15.38%，同比-10.39  个百分点，降幅较大，环保企业融资受限。
        ■资产负债表分析：资产负债率、应收账款资产占比继续提升。资本结构方面，环保板块三季度末资产负债率为56.85%，同比提升3.3  个百分点，环比提升0.30  个百分点。PPP  从2014  年至2017  年处于大力推广期，环保板块整体资产负债率自2014  年以来呈现明显上升趋势，进入加杠杆周期，随着更多的企业资产负债率超70%，预计资产负债率水平边际增长减弱。截至三季度末，环保板块应收账款/总资产比重为12.38%，同比提升0.60  个百分点，环比下降0.59  个百分点。从历史经验来看，环保企业三季度回款情况好于二季度，这与工程项目结算和政府拨款进度有关。
        ■投资建议：业绩、估值探底，关注政策组合利好落地，精选监测标的。今年以来，受融资收紧、PPP  清理整顿、部分环保龙头业绩不及预期影响，环保板块持续下调。2018  年年中以来，货币和财政政策边际宽松，但政策传导落地仍需时间，预计环保板块2018  年全年业绩承受压力，后续需持续关注环保板块年报业绩。但是，市场对于环保的业绩压力有较为充分的消化，环保板块PETTM  为18.2x，为6  年来最低水平；环保板块基金持仓比例为0.48%，为四年以来最低水平。央行四次降准、国常会决定设立民营企业债券融资支持工具、央行进行1500  亿元再贷款、再贴现等等。积极的财政更加积极，1.35  万亿地方专项债10  月底完成近89%，略超预期，国办发文保持基建补短板力度。低估值叠加政策组合利好持续出台，建议关注环保板块情绪修复相关机遇，关注在手订单充足的【碧水源】【博世科】【国祯环保】。建议聚焦监测设备环保标的，具有优秀现金流和较强的防御性，建议关注【聚光科技】【先河环保】。
        ■风险提示：政策变动，项目推进不及预期，信用持续收紧，利率继续大幅上行。