民生证券-锐科激光-300747-毛利率维持稳定，市场化机制崭露头角-181026

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        一、事件概述
        10  月25  日晚，公司发布三季报，前三季度实现营业收入10.85  亿元，同比增长66%，实现归属于母公司股东的净利润3.64  亿元，同比增长68%，扣非后净利润3.54  亿元，同比增长68%，落于三季报业绩预告的区间，符合业绩预告的预期。
        二、分析与判断
        不惧价格战毛利率维持高位，加大对营销与研发的投入力度
        前三季度公司分别实现收入3.21/4.3/3.34  亿元，同比增长68%/71%/34%，净利润分别为1.1/1.5/1.06  亿元，毛利率和净利率维持稳定，中报和三季报分别为50.79%和50.36%，净利率分别为34.89%和34.20%；前三季度应收账款2.4  亿元，同比增长372%；销售费用4111  万元，同比增长190%，研发费用5539  万元，同比增长79%，财务费用-304  万元。以上指标表明：1)毛利率维持稳定，公司今年产品经多次降价，但是毛利率依然维持在50%、净利率维持在34%的高水平，原因在于一是公司在特种光纤和泵浦源等原材料采购国产化方面取得重要的进展，二是4kw、6kw  销量增长带来的产品结构升级；2）市场化机制崭露头角，公司加大对市场营销和研发的投入力度，证明公司具备足够强的市场开拓能力，缓解了市场对公司营销和研发投入的担忧；3）下游行业资金链趋紧，公司应收账款大幅增加。
        三季度行业下游需求趋缓，公司3kw  以上高功率产品快速放量
        根据我们对激光器下游需求月度和季度跟踪，自今年6  月份开始，国内激光器下游需求出现较大程度的增速趋缓。IPG  全球及中国区收入增速在三季度出现近5  年来的首次负增长，永康五金景气指数9  月份94，较前值下滑4  个点，连续4  个月位于非景气区间。然而锐科激光三季度仍然逆势取得34%的单季增长，这充分印证了公司高功率进口替代的逻辑。根据我们的量价模型假设，我们预计到2020  年，公司能够抢占IPG30%以上的高功率市场份额。
        对公司毛利率持乐观态度，激光新应用拓展将打开行业成长空间
        市场可能对公司的毛利率和成长空间持有疑虑，我们相对持乐观态度。第一，通过拆解对比锐科激光与IPG  的成本结构，我们认为锐科原材料端尚有较大的降幅空间，未来每年大概率保持10%以上的价格降幅，对冲终端产品的降价。据我们草根调研了解，锐科6kw  产品售价较IPG  便宜40%左右，毛利率依然维持在50%以上的高水平，据此推算，IPG6kw  及以上产品毛利率可能会接近或超过70%。第二，目前市场对激光新应用的拓展不够重视，对市场空间的测算局限在传统的切割和焊接领域。我们认为随着如激光武器、激光清洗、激光高空除障、激光增材制造等新应用场景的打开，激光器的市场空间将是目前的数倍。
        三、投资建议
        预计2018~2020  年，公司净利润分别为4.66/6.50/8.92  亿元；EPS  分别为3.64/5.08/6.97元/股，对应PE  分别为38、27  和20  倍，维持“推荐”评级。
        四、风险提示：
        下游需求进一步趋缓；价格战超预期。