华创证券-开滦股份-600997-2018年三季报点评：Q3环比减产6%削弱Q4限产预期，业绩释放符合预期-181106

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        事项：
        公司2018Q3  实现营收54  亿元，同比增长3  亿元（+6.68%），环比增长2  亿元（+5.23%）；毛利6  亿元，同比增长4  亿元（293.33%），环比增长1  亿元（25.53%）；归母净利润4  亿元，同比3  亿元（+310%），环比1  亿元（+24.24%）
        评论：
        限产比例仅为6%，Q3  产销量超预期。唐山自8  月份开始严抓大气治理，市场中对公司焦炉的限产比例存在比较大的担忧。就公告的经营数据分析，公司Q3  产焦炭171  万吨，环比减少6%。在销售端，通过出售库存，公司Q3  焦炭销量高达181  万吨，环比降幅仅为5%，公司产销量情况是超出市场预期的，这从侧面反映出了公司环保治理水平较高的事实，也将减轻市场对公司四季度大规模减产的担忧。
        业绩释放符合预期，Q3  业绩环比增长24%。公司Q1、Q2、Q3  依次实现归母净利润2.5  亿元、3.3  亿元、4.1  亿元，业绩节节攀升，其中Q2  的增长主要来自于己二酸和聚甲醛的投产，Q3  的增长主要来自于焦炭价格的上涨。按照Q3公布的数据，焦煤采购成本环比持平，而焦炭价格环比增加273  元/吨（不含税），即毛利环比增加273  元/吨，按照181  万吨销售量测算，这将贡献5  亿元的毛利增长。另外，由于焦煤和聚甲醛销售量的减少，其对应的销售额合计减少2.0  亿元，压制了业绩弹性的充分释放，但单季度4  个亿的归母净利润，基本符合我们模型中预期的2018  年13.5  亿元的年化归母利润。
        年度业绩有保障，踩着价格节奏布局仍是核心策略。按照当前焦炭的供需格局，焦炭业务利润扩张趋势已经形成，公司年化13.5  亿元的利润对应当下94.3  亿元的市值，估值仅为7.0  倍，处于超跌状态。按照我们对焦炭股的核心策略，下一轮价格的拐点或将在1  月份附近，由贸易商冬储引发，届时公司股价有望有明显的绝对收益。
        投资建议：供给侧去产能叠加环保限产，焦化行业料将在未来2-3  年内保持高景气度，公司作为焦炭上市龙头，有望充分享受行业的改善。据我们测算，维持预计公司2018-2020  年归母净利润依次为13.5  亿元、12.8  亿元和13.10  亿元，对应EPS  依次为0.85  元/股、0.80  元/股和0.82  元/股。取完成业绩改善后的钢铁板块估值中位数为基准，按照宝钢股份在地条钢清理时享受的估值前置，并参考当前宏观预期，给予10  倍估值，维持目标价8.50  元/股，维持“强推”评级。
        风险提示：钢材价格大幅下跌。