开源证券-兖州煤业-600188-公司中报点评报告：煤化工盈利弹性放大，看好海外煤价上涨释放业绩-210829

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煤化工盈利弹性放大，看好海外煤价上涨释放业绩。

维持“买入”评级公司发布中报，2021H1实现营业收入654亿元（同比-43.4%）；归母净利润60.4亿元（同比+13.8%）；扣非后归母净利润60.7亿元（同比+104%）。

2021Q2实现归母净利润37.9亿元（环比+68.4%）。

Q2业绩增长超预期，主要受益于煤化工业绩弹性放大。

下半年海内外煤价有望持续高景气，看好公司全年业绩表现，我们上调盈利预测，预计2021-2023年实现归母净利润143.2/156.5/160.2（前值118.6/129.8/133.1）亿元，同比增长101%/9.3%/2.4%；EPS分别为2.94/3.21/3.29（前值2.84/3.16/3.24）元，对应当前股价，PE为7.3/6.7/6.5倍。

相较于向好的业绩表现，公司低估值特点明显，看好估值修复。

维持“买入”评级。

安检趋严煤炭产销受限，煤价上涨形成对冲煤炭产销量下滑。

2021H1商品煤产/销量为5097/5091万吨（同比-13.4%/-30.9%），其中自产煤销量4489万吨（同比-18.2%），受上半年安全环保政策影响，公司境内煤矿生产受限，山东本部销量下滑幅度最大（同比-485万吨，降幅31.5%）。

同时，贸易煤销量同比缩减69.1%。

煤价国内大涨，海外稳定。

2021H1综合吨煤价格为608元/吨（同比+26.2%），其中国内自产煤吨煤价格涨幅较大，均价为589元（同比+39.6%）；海外煤价涨幅较小，均价为464元/吨（同比+2.8%）。

成本增幅较大。

H1综合吨煤成本402元/吨（同比+21.5%），其中自产煤吨煤成319元/吨（同比+32.5%），主因矿井智能化改造与安全投入加大，以及海外运费计入营业成本。

吨煤盈利性提升，但毛利下滑。

H1综合吨煤毛利206元/吨（同比+36.6%），毛利率为33.9%（同比+2.6pct），除煤价上涨外，主因低毛利的贸易煤规模缩减；煤炭板块毛利为105亿元（同比-5.6%），主要受销量下滑拖累。

煤化工量价齐升，业绩弹性显著释放2021H1公司主要煤化工产品销量均实现增长。

化工品总销量达269万吨（同比+35.2%），其中甲醇、醋酸、醋酸乙酯、粗液体蜡销量同比+33%/+0.3%/+34%/+39%，荣信二期项目投产贡献甲醇增量，并新增乙二醇15.4万吨。

化工品全面涨价，盈利弹性显著释放。

甲醇、醋酸、醋酸乙酯三大产品价格分别同比上涨34%/173%/62%，吨毛利同比分别增长44%/672%/1407%。

煤化工贡献毛利38亿元（同比+552%），醋酸主体鲁南化工贡献净利润19.6亿元（同比+20.2亿元）。

煤化工多线布局产能扩张，澳洲煤价上涨利好弹性释放煤化工仍布局有较多增量，榆林二期80万吨甲醇、鲁南化工30万吨己内酰胺有望于年内投产；醋酸及合成氨产线扩能有望进一步提升产量。

下半年以来澳洲煤价快速走强，7-8月纽卡斯尔港口均价较H1上涨61%，利好兖煤澳洲业绩释放。

风险提示：经济恢复不及预期，煤炭价格下跌，汇率波动，新增产能进度落后。