国泰君安-粤海投资-0270.HK-市场动荡时极具防御性的投资标的，维持“收集”-181109

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        2018  年前三季度的经调整税前利润同比升4.6%，符合预期。公司在2018  年前三季度的净利润同比下降14.9%至42.27  亿港币，主要因为公司于去年同期录得了约12  亿港币的议价收购收益。撇除各项一次性收益，公司于2018  年前三季度的经常性税前利润达51.97亿港币，同比升4.6%，大致符合市场预期。
        粤海置地的房地产收入将驱动粤海投资于2018  至2020  年的增长。鉴于公司的广州珠光路项目将于2018  年四季度开始进行销售，我们预计粤海置地的收入将于2018  至2020  年间分别达到9.45  亿港币/  21.35  亿港币/  21.89  亿港币。房地产销售的收入上升预计将推升粤海投资的物业投资板块于2018  至2020  年的增长。
        在收入构成的变化下，公司的毛利率预计将稳在60%左右。鉴于公司高利润率的水资源板块的收入贡献预计将分别于2018  至2020  年间逐渐回落至57%/  50%/  49%，我们预计粤海投资的整体毛利率将由前几年的高位（约66%）分别回落至2018  至2020  年的59%/60.5%/  60.8%。此外，预计将于2019  及2020  年不断走强的人民币亦是削弱公司水资源毛利率的另外一个核心因素。
        在市场动荡期极具防御性的投资标的，维持“收集”。鉴于市场动荡预计仍将持续一段时间，我们相信粤海投资将是低风险偏好投资者的防御性选择。根据现金流贴现估值法，我们上调粤海投资目标价至15.20  港币，并且维持其“收集”的投资评级。