国金证券-博实乐教育-BEDU.NASDAQ-博实乐FY18业绩点评：营收同增29.4%略超预期，调整后利润率提升，战略规划持续推进-181109

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        业绩简评
        FY18年全年营业收入略超预期，调整股权激励后利润率有所提高。博实乐FY18Q4  实现营收3.9  亿元人民币，+41.4%YoY；净利0.12  亿元，去年同期亏损0.04  亿元。FY18Q4  营收尤其是利润较少，主要是由于全年确认10个月收入，其中Q2  和Q4  仅确认2  个月收入。博实乐FY18  全年业绩指引为，营收同增26%-28%，平均学生人数同增18%-21%；FY18  全年实现营收17.19  亿元，同比增长29.4%，平均学生人数为3.67  万人，同比增长23.3%，略超业绩指引。FY18  实现净利2.49  亿元，+29.8%YoY，调整股权激励费用后净利2.78  亿元，+44.9%YoY，  归母净利润2.47  亿，+43.6%YoY，  符合预期。FY18  博实乐调整后净利率16.2%、毛利率36.6%，较去年同期分别提高了1.8pct  和1.4pct，盈利能力进一步增强。
        学校容量稳步扩张，利用率仍有很大空间。FY18  期末博实乐下设67  所学校，其中6  所国际学校、16  所双语学校和45  所幼儿园，覆盖全国九省学生的K-12  教育阶段。FY18  博实乐新开5  所双语学校和5  所幼儿园，并收购了5  所幼儿园，学校容量同比提升18.8%。FY18  学校利用率为64%，还存在较大的提升空间。我们认为，博实乐学校招生稳定的情况下，利用率或将达95%以上。随着利用率的提升，毛利率水平有望显著提升。
        学校生源质量优秀，学生升学优势突出。FY18，博实乐80.3%的九年级双语学校毕业生获得当地重点高中的录取，92%毕业生拿到全球排名前50  的大学录取通知，98%毕业生拿到全球排名前100  的大学录取通知，优秀的生源将为博实乐教育长期发展打下坚实基础。
        FY18&FY2019Q1  战略持续推进：FY18  已完成收购武汉新桥（5  所幼儿园）、Can-achieve、FGE、好学帮、浙江艺术培训机构的收购预计18  年11月完成，FY2019  战略规划持续推进：拟收购DreambigCareer  职梦75％股权、英国伯恩茅斯学院、山东8  所连锁幼儿园85%股权。公司进行幼儿园业务、及教育相关服务业务拓展，有利于提高公司业务的协同效应。同时，公司还与北京师范大学进行战略合作，为师资团队提供人才储备。
        投资建议：我们预计FY2019-2021  公司实现归母净利润3.25/4.28/5.29  亿元人民币，同比增速分别为32%/32%/24%，对应pe  分别为32/25/20  倍，维持买入评级，目标价15.5  美元。
        风险提示：政策变化风险；新开学校招生或不及预期等风险。