国金证券-梦百合-603313-最坏的时候，就是最好的时候-210829

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业绩简评8月27日公司发布2021年半年报，21年H1实现营收39.0亿元，同比+61.4%（其中内生收入同比+44.8%至28.5亿元），归母净利润为881.6万元，同比-94.3%。

其中，公司Q2营收同比+48.1%至20.1亿元，归母净利润为-4645.3万元，上市以来首次单季度出现亏损，业绩低于预期。

经营分析外销延续较快增长，内销快速拓展：公司内外销H1共同发力助推整体收入依然取得理想增长，两者分别同比+80.1%/55.5%至5.5/32.2亿元，单Q2两者分别同比+61.4%/+43.7%。

外销方面，H1北美/欧洲分别同比+55.8%/67.8%至23.1/7.8亿元，其中北美若剔除MOR收入贡献，内生口径同比增长21.8%，增长并未明显提速，主要由于美国产能爬坡速度相对较缓。

内销方面，公司渠道快速拓展，进度符合目标，梦百合/朗乐福分别净增343/35家至963/246家，使直营/加盟内销H1收入分别+108.3%/119.5%，其中梦百合品牌H1加盟渠道收入已达1.0亿元，同比+176.6%。

多方面因素致使Q2亏损：从毛利率角度看，公司H1毛利率同比-11.1pct至28.4%，除运杂费调整至成本项且大幅上涨因素外，公司毛销差同比7.4pct，主因（1）原材料价格处于高位尤其海外原材料Q2仍处上涨态势，公司外销虽3月对合同价提8-10%，但预计落实到出厂价需滞后到6月（2）海外工厂目前较低的产能利用率也对毛利率产生负面影响（尤其塞尔维亚工厂受反倾销影响，H1亏损0.3亿元）。

除毛利率承压影响外，公司H1汇兑损失达0.4亿元（同期为-0.2亿元）。

至暗时刻将过，盈利修复可期：公司7月已派出国内核心管理层去往美国，在生产管理赋能叠加原材料运输问题缓解后，美国工厂生产效率有望得到真正提升，而塞尔维亚工厂依托欧洲市场的开放，产能利用率正恢复。

此外，由于Q3起提价已落实，在原材料价格进一步上涨缺乏支撑的情况下，产能利用率提升+原材料压力缓解将使公司盈利能力逐季改善，盈利修复可期。

盈利预测和投资建议鉴于多重外部因素致使公司盈利承压，我们将公司21-23年EPS分别下调54.3%/34.6%/23.3%为0.53元、1.05元、1.67元，当前股价对应PE分别为30x、15x和9x，维持“买入”评级。

风险提示国内渠道开拓不及预期；贸易摩擦升级；原材料价格继续大幅上涨。