光大证券-北控城市资源-3718.HK-2021年半年报点评：危废业务业绩高增，关注环卫项目拿单情况-210829

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事件：公司发布2021年中期业绩公告，公司2021H1实现营业收入21.31亿港元，同比增长37.44%；实现归母净利润2.49亿港元，同比增长14.10%；若剔除疫情补贴等因素影响实现归母净利润2.23亿港元，同比增长43.3%。

剔除补贴因素影响后环卫板块稳中有升，危废产能释放带动业绩高增。

（1）环卫板块2021H1实现营业收入16.37亿港元，同比增长29.3%，毛利率同比下降4.4个pct至27.4%（若剔除疫情影响，则毛利率同比下降0.7个pct至25.6%）。

截至2021H1末公司在手环卫项目113个，年化服务费36.3亿港元，平均服务年限9年，每平方米服务面积平均收入同比提升3.2%至6.4港元。

（2）危废板块2021H1实现营业收入3.41亿港元，同比高增76.3%，毛利率同比提升0.3个pct至40.1%。

其中，无害化业务在宜昌、新疆项目产能顺利爬坡的贡献下实际处理量同比提升172.2%至10.66万吨，平均单价同比下降28.2%至2077港元/吨，毛利率同比下降3.1个pct至43.1%；资源化业务实际处理量同比提升4.6%至2.98万吨，平均单价在甲醇价格提升的背景下同比提升42.6%至4014港元/吨，毛利率同比提升3.8个pct至34.6%。

持续关注环卫项目拿单情况，危废项目投产后保障业绩持续提升。

（1）在部分地方政府换届、外部竞争加剧、以及自身选择项目审慎等多因素影响下，2021H1公司环卫项目拿单情况不甚理想，新签环卫项目2个，年化合同金额0.19亿港元；但公司仍坚持新增年化合同额10亿港元的全年目标，战略上坚持在地域层面重点开发珠三角地区，项目层面坚持开拓大体量长周期项目、同时加大对小体量长周期项目的跟踪力度。

（2）截至2021H1公司已投运无害化业务产能43.60万吨/年、资源化业务产能25万吨/年，同时拥有3个无害化在建项目（总产能8.5万吨/年）；未来公司一方面将稳步推进在建项目的顺利投运从而确保业绩的稳步增长，同时公司将加大对资源化项目的开拓力度，力争未来形成资源化、无害化并重的局面。

维持“买入”评级：我们维持原盈利预测，预计公司21-23年归母净利润分别为5.28/6.49/7.78亿港元，当前股价对应22年PE仅为4倍。

虽然上半年公司环卫项目拿单情况不甚理想，但我们仍看好公司成本控制、一体化布局、政府关系等方面的优势在未来保障公司环卫项目拿单，同时危废项目21年回暖盈利情况有望显著回升，综合考虑公司业绩成长性、估值仍被低估、以及未来估值仍有提升空间等三方面因素，维持“买入”评级。

风险提示：环卫市场竞争加剧致使新签订单及盈利能力不及预期；危废项目投产及处理价格不及预期；收并购带来的商誉风险等。