天风证券-健帆生物-300529-血液灌流独树一帜，稳健成长扬帆远航-181115

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        业绩高速增长，产品盈利能力强劲
        健帆生物作为国内首家血液灌流器上市企业，公司  2017  年营业收入  7.18亿元，同比增长  32.16%，归母净利润  2.84  亿元，同比增长  40.72%。公司2018  年第三季度实现收入  2.42  亿元，同比增长  48.06%，实现归母净利润0.96  亿元，同比增长  76.23%，产品毛利率高达  84.80%。2018  年前三季度经营活动现金流量净额为  2.24  亿元，现金流充沛。期间费用控制平稳，经营稳定可控。
        核心产品血液灌流器、胆红素吸附器具备持续高增长条件
        公司血液灌流器产品占总营收的  90%以上，其中约  70%收入来源于终末期肾病治疗。我国终末期肾病患者就诊率与国际水平差距悬殊，2012  年国内全面推开终末期肾病大病医保，近年来血液透析患者保持  15%增速增长，其中进行血液灌流的比例较低，2017  年终末期肾病血液灌流渗透率仅为  20%，市场规模约为  6.2  亿元，健帆依托卓越的产品，占据主要的市场份额。未来随着血透患者提升、血液灌流渗透率提升、使用频次提升，中性估计我国灌流器市场规模（用于终末期肾病）未来5年CAGR至少30%。
        胆红素吸附器为公司  2012  年底推出的新产品，处于高速增长期，2017  年销售收入达  2571  万元，较上年增长  51.41%，占总营收的  3.58%。我国每年死于肝衰竭的人数为  40  万人，几乎  100%患者伴有高胆红素血症或高胆汁酸血症，2016  年公司首创  DPMAS  技术纳入临床指南，标志着公司产品获得临床认可，将进一步助力胆红素吸附器的放量。
        三大核心竞争力，强化公司护城河
        产品壁垒：公司早期研发与南开大学俞耀庭教授课题组合作，从南开大学获独家转让专利技术，开发出一次性使用血液灌流器和  DNA  免疫吸附柱，结合独家进行的多中心  RCT  临床试验，进一步证明其安全性及有效性。
        渠道壁垒：国内外均与肾病领域学术泰斗展开合作，加强学术交流，自建专业的学术推广队伍，通过学术推广活动、产品技术培训来提升产品技术认可度。
        技术拓展：拥有核心专利技术，目前已形成族群品牌，满足不同适应症的需求，未来在新产品拓展方面更具优势。
        给予“买入”评级
        考虑到  2018  年前三季度业绩及临床试验情况，我们预计  18-20  年公司  EPS由  0.90、1.15、1.47  元上调至  0.97、1.30、1.73  元，给予  18  年  54  倍估值，目标价为  52.38  元，给予“买入”评级。（详细分析见后文）
        风险提示：产品质量控制风险；产品结构单一风险；毛利率下降风险；技术泄密风险、竞争加剧等