中泰证券-电气设备行业风电系列研究报告之二：钢价预期下行，风电中游崛起-181116

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        投资要点
        风电中游盈利能力受原材料等因素影响。2018  年1-9  月风电新增装机12.61GW，同比增长30%，是2016、2017  年连续两年下滑之后首次转正。但是风电中游制造环节毛利率并未出现相应的改善，几乎所有环节都出现了毛利率的下滑。其中，供给侧改革导致的钢价高企，影响了成本中钢材占比较高环节（如铸锻件、风塔等）的毛利率。
        风电中游崛起原因之一：2019  年钢材价格预期处于下行周期。展望2019  年，我们认为钢价或将处于下行周期，主要原因：（1）环保限产不再采用“一刀切”  的方式，供给有望松动；（2）房地产需求预期下行，基建增长，但整体需求同比趋弱。
        风电中游崛起原因之二：风电需求向上、成本下行，双周期共振。三北解禁复苏、中东部常态化、分散式多点开花、海上风电放量逐步兑现，风电行业景气向上，新增装机增速与钢价增速出现反向交叉，即中游铸锻件的需求向上、成本下降，盈利有望进入爆发期。
        风电中游崛起原因之三：风电中游铸锻件锁价模式将享受钢价下行收益。钢材占风电中游铸锻件环节成本的50-80%，该环节盈利能力对钢价十分敏感，毛利率敏感系数最高达4.6，且铸锻件环节采用提前锁价（销售产品价格）、锁量（或客户份额）的销售模式，铸锻件环节有望享受钢价下行的收益。
        投资建议：风电行业景气向上，钢价预期下行，风电中游将进入历史性的盈利向上周期。其中铸锻件环节提前锁价锁量的营业模式，有望享受钢价下行的全部收益，而且成本中钢材占比较高，业绩弹性大。按照业绩对钢价的弹性，重点推荐铸锻件细分龙头：金雷风电、日月股份、通裕重工，同时关注天顺风能、泰胜风能、金风科技、吉鑫科技等在成本下行中受益的其他中游制造标的。
        风险提示：钢价波动超预期、弃风限电改善和风电政策执行不及预期、风电新增装机波动。