国海证券-南方航空-600029-中报点评：淡季毛利转正，盈利中枢上移-210829

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事件：南方航空发布2021年中报业务方面，2021年上半年公司运输旅客5472.52万人次/yoy+62.27%，达到2019年同期水平的75.20%；ASK、RPK同比2020年分别增长33.32%、45.51%，达到2019年同期水平的68.84%、61.37%；客座率73.68%/yoy+6.17pct，同比2019年下降8.97pct。

其中21Q2公司运输旅客3239.37万人次/yoy+91.93%，达到2019年同期水平的89.01%；ASK、RPK同比2020年分别增长69.73%、95.78%，达到2019年同期的78.32%、73.25%；客座率77.07%/yoy+10.26pct，同比2019年下降5.34pct。

财务方面，2021年上半年公司实现营业收入515.76亿元/yoy+32.37%，为2019年同期的70.71%；归母净利润-46.9亿元/yoy+42.66%，扣非归母净利润-48.02亿元/yoy+42.99%，同比2019年分别下降377.40%、434.73%其中21Q2公司实现营业收入303.23亿元/yoy+70.13%，达到2019年同期的85.89%；归母净利润-6.82亿元/yoy+76.58%，扣非归母净利润-9.52亿元/yoy+68.94%，同比2019年分别增长28.88%、7.12%。

投资要点：客货并举带动收入增长，Q2淡季实现毛利转正受益于国内整体疫情防控形势向好和中国民航的复苏回升态势，Q2单季度南航ASK已达到19年同期8成水平，带动21H1客运收入同比增长37.85%。

同期，由于海外疫情反复，国际货运需求仍处于高位，上半年南航货邮运输收入同比增加15.64%。

此外，公司多措并举加强成本管控，除航油成本因运输量增加及航油平均价格上涨等综合影响同比增加46.87%外，营业成本整体合计仅上涨20.22%，助力南航Q2单季度实现毛利19.18亿元，同比2020年增长238.88%。

人民币升值推动财务费用下降，投资收益增加助力亏损收窄费用端，受益于21H1人民币升值，南航财务费用同比2020年下降24.76亿元，其中实现汇兑净收益7.93亿元，同比增长170.99%。

此外，公司确认的联营公司投资损失减少导致本期投资收益增加7.67亿元至1.82亿元，同比上升131.11%，助力归母净亏损同比收窄42.65%。

中国第一大航司，双枢纽战略助力公司再迎战略发展期南方航空作为中国运力规模第一大航司，京广双枢纽助力公司进入新的战略发展期。

短期来看，随着本轮本部疫情基本得到控制、疫苗接种进程持续推进，公司业务有望逐步恢复。

根据2021年半年报情况，南航在国门仍未开放、三大航宽体机运力大量转投国内的不利形势下，Q2淡季已经实现毛利转正，显示出公司国内线盈利中枢上移的积极信号。

后疫情时代若行业供需弹性显现，公司将有望充分受益。

盈利预测和投资评级：预计公司2021-2023年营收分别为1189.35亿元、1528.86亿元、1794.53亿元，归母净利润为-64.08亿元、70.60亿元、72.06亿元，对应PE分别为-13.56倍、12.31倍、12.06倍。

首次覆盖，给予“增持”评级。

风险提示：（1）永久性亏损风险：现金流断裂导致破产、底部巨额增发导致股份被动大幅稀释；（2）阶段性冲击风险：宏观层面，经济大幅波动，疫情再度爆发，重大自然灾害、疫苗接种及相关药物研发受阻；行业方面，重大政策变动，发生航空事故，行业竞争加剧等。