东方证券-行业配置周报：A股估值提升的动力-181119

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        研究结论
        上周，市场延续反弹。其中上证综指上涨3.09%，创业板指上涨6.08%，中证500  指数上涨6.65%。我们认为，短期来看，A  股反弹窗口期依旧打开，但行业和市场的轮动会加快，中长期来看，估值提升的动力较强，主要来自于：
        （1）估值处于相对低点。一方面，经过2018  年估值的充分调整，各大指数的估值水平均已低于2010  年以来的中位数，风险得到一定程度释放。另一方面，无风险利率步入下行区间，估值进一步大幅度下跌的空间有限。
        （2）政策底进一步夯实。我们梳理发现，近期宏观政策基本上延续了18  年7  月底以来稳增长的思路，而资本市场监管政策则是在保证对外开放和制度建设节奏不变的前提下，逐步释放市场参与主体（包括上市公司和投资者）的活力。在基本面有下行压力的背景下，政策会成为2019  年修复并提升估值的重要推动力。
        （3）股权类资产吸引力上升。2017  年以来，随着资管新规等政策打破刚兑并鼓励资管产品回归本源，净值型产品发行加速，而保本型理财产品占比持续下滑。另外，从收益率角度来看，股权类资产收益率上升，保本类收益率下滑：上证50  股息回报率当前3.35%，今年以来持续上升；而余额宝、理财产品等传统“保本收益”型产品年化回报率今年持续下滑；此外，机构借道ETF  积极布局市场：截至10  月30  日，10  月ETF  成交额2157  亿元，创下一年新高；今年以来非货币ETF  规模已达3413  亿，一举突破3000  亿元关口，原因在于：a、择股的难度越来越大，被动型投资会越来越受投资者青睐；b、从投资者结构看，随着资管新规的影响逐步显现，未来银行理财、公募FOF、养老金等长线机构资金越来越多，机构投资者占比持续升高，ETF这类工具化产品有望持续受益。
        （4）中美股市开始分道扬镳，美股对A  股的影响已开始减弱。2018  年初，A  股和美股同处阶段性高位，当时美股下跌对A  股影响巨大。而当前时点，美股下跌的边际影响在减弱。长期来看，A  股和美股处于不同的位置：美股处于10  年长牛顶部，而A  股无论从估值还是股价来看，都处于低位。中美经济周期的错配叠加贸易战的冲击导致中美两国开始分道扬镳，无论货币政策还是股票市场。
        （5）A  股市场开放更进一步。未来2  年A  股国际化的路径主要为：a、沪伦通最早将于18  年12  月初成行，A  股市场和发达市场进一步接轨；b、MSCI有望于2019  年5  月半年度指数评审和8  月季度指数评审中，将A  股大盘的纳入因子从5%分步增加到20%，其中创业板公司也有望纳入；c、2019  年6  月，A  股纳入富时罗素全球股票指数正式生效；d、MSCI  指数在2020  年5  月有望纳入A  股中盘股，纳入比重为20%，另外富时罗素纳入A  股的第一阶段工作也在2020  年上半年完成。可见未来三年A  股国际化进程将加快。
        本周热点：（1）社融数据同比降40%，企业贷款表现较差，表外融资收缩幅度已趋于稳定，银行存贷差连续4  个月下行；（2）10  月工业增加值较9月上升0.1  个百分点，但今年以来已连续两个月处于6%以下的较低水平，固定资产投资累计增速连续2  个月提高，今年以来民间投资累计增速也始终在8%以上，基建增速回升是本次数据的一个重要亮点。
        风险提示：1、贸易摩擦发酵加剧估值调整；2、企业盈利增速超预期下行。